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售后服务上门服务电话，智能分配单据：燕翔：向新向优——2026年宏观中期展望

燕翔、金晗、许茹纯、杨文吉（燕翔系方正证券首席经济学家、中国首席经济学家论坛理事）

核心结论

一、宏观经济：国内经济稳中有进

2026年经济起步有力，开局良好，积极的信号是名义增速加速回升，当前经济复苏已经从“以价换量”过渡到“量增价稳”阶段；随着二季度转正效应的逐步显现，届时GDP平减指数转正将是经济质量改善的重要信号。展望未来，中国作为大国经济体，正逐渐形成内需主导型的发展新格局，中国内需增长现在有实力、未来有潜力，随着各项宏观政策组合效应进一步释放，我国经济发展的内生动力将持续巩固增强，经济延续稳中向好趋势。

二、经济政策：以“稳”为基，向“新”求进

2026年全年的宏观政策基调已明确为“适度宽松”的货币政策与“更加积极”的财政政策相配合。这一组合旨在为“十五五”开局创造稳定的宏观环境，通过政策协同，为经济动能的“优化再平衡”提供时间和空间。货币政策将延续适度宽松基调，重点针对宽信用传导受阻以及实际融资成本问题。财政政策则强调“加力提效”，其方向是“投资于物和投资于人相结合”，这意味着财政支出将更加注重结构优化，在支持传统基建补短板的同时，加大对科技创新、民生保障等领域的投入。

三、海外经济：经济增速温和回升，地缘冲突影响通胀

（1）G20主要经济体整体经济增速在2025年Q4探底后有望逐步温和回升，整体呈现弱复苏态势；（2）通胀水平预计呈现先升高再回落的走势，但能否如期回落高度依赖美伊冲突谈判能否取得实质性进展；（3）海外10年期国债收益率近期持续走高，成为制约全球股市估值抬升的重要压力来源。

四、资产配置：地缘冲突影响钝化，布局财报景气方向

（1）国内经济持续复苏，地缘冲突影响钝化，一季报业绩披露完成后业绩高增方向日渐明朗，国内股市预计呈现“震荡上行、成长占优”的特征；（2）近期港股反弹力度在全球股市中靠后，未来有望随着全球通胀压力缓解、流动性预期改善、盈利增速触底回升迎来修复行情；（3）近期美债利率高位运行格局难改，科技股短期面临估值压制。而从基本面看，美股科技龙头业绩持续超预期、盈利动能强劲，中长期建议把握业绩驱动的结构性机会。

风险提示：宏观经济不及预期、海外市场大幅波动、历史经验不代表未来。

报告正文

1 国内经济：稳中有进，开局良好

1.1 经济开局良好，进入“量增价稳”阶段

2026年经济起步有力，实现良好开局。初步核算，2026年一季度，国内生产总值334193亿元，按不变价格计算，同比增长5.0%，增速比上年四季度加快0.5个百分点，达到了政府工作报告设定的经济增长目标区间上限。从环比看，一季度国内生产总值增长1.3%，自2024年一季度以来，已连续第9个季度保持不低于1%的环比增速。

名义增速加速回升，当前经济复苏已经从“以价换量”过渡到“量增价稳”阶段。一季度，名义GDP当季同比增速回升至4.94%，为2023年下半年以来新高，基本持平于实际GDP同比，近年来GDP平减指数持续为负的趋势已接近扭转。3月，PPI当月同比已实现转正，随着二季度转正效应的逐步显现，届时GDP平减指数转正将是经济质量改善的重要信号。

展望未来，中国作为大国经济体，正逐渐形成内需主导型的发展新格局，中国内需增长现在有实力、未来有潜力，经济稳中向好的趋势没有变。从经济需求结构来看，2026年一季度，最终消费支出、资本形成总额、货物和服务净出口对经济增长的贡献率分别是46.7%、38.0%、15.3%，内需对我国经济的贡献达到了80%以上。一方面中国已经拥有全球最完备的产业体系，产业规模大、配套能力强，具有明显的成本优势、品类优势和速度优势。我国已经成为全球产业基础设施最发达国家之一，能够快速满足大规模生产需求，经济发展底盘稳固。另一方面，中国经济的超大规模市场优势非常突出，我国拥有14亿多人口，人均GDP超过1.3万美元，中国投资及消费市场需求空间广阔。往后看，随着各项宏观政策组合效应进一步释放，我国经济发展的内生动力将持续巩固增强。

1.2 扩大内需，着力建设强大国内市场

2026年以来，随着扩大内需战略的纵深推进，消费复苏与投资回暖协同发力，内需增长潜力持续释放。

消费保持平稳增长，居民多样化个性化需求持续释放。1-4月份，社会消费品零售总额达16.5万亿元，同比增长1.9%，市场销售规模比上年同期扩大3000亿元以上；若将商品和服务零售合并，1-4月份零售同比增速3.2%，国内超大规模市场优势为消费增长提供了广阔发展空间。从结构上来看，我国居民多样化个性化消费需求持续释放，消费结构不断优化，服务化、新型化、品质化发展态势鲜明。服务消费规模稳步扩容，文化、旅游、健康等服务类需求旺盛，对消费支撑作用不断显效，1-4月份服务零售额同比增长5.6%；新型消费活力持续迸发，各类消费新业态、新场景加速落地，持续为消费增长积蓄动力；商品消费升级趋势巩固向好，消费提质升级势头强劲，1-4月份，通讯器材类、化妆品类等升级类商品销售零售额分别同比增长17.7%、5.6%，是拉动实物消费增长的重要力量。

重点领域投资保持较快增长，投资结构持续优化。1-4月份，全国固定资产投资（不含农户）14.1万亿元，同比下降1.6%。尽管投资总量相比去年小幅下降，但投资结构有明显的优化。一是重点领域基础设施投资保持快速增长。在“两重”建设扎实推进的带动下，基础设施投资拉动有力，1-4月份，基础设施投资同比增长4.3%，拉动全部投资增长1.3个百分点，其中，信息传输业投资增长29.2%，算力网、新一代通讯网等新型基础设施建设加快布局。二是高技术产业投资较快增长，助力新质生产力加快培育壮大。1-4月份，高技术产业投资同比增长6.1%，拉动全部投资增长0.6个百分点，其中，高技术制造业投资同比增长4.1%，高技术服务业投资同比增长10.5%。三是保障民生相关投入持续增加。1-4月份，农业投资同比增长14.5%。未来“投资于人”、服务于民生的资金资源预计还将继续增加，把“投资于物”同“投资于人”紧密结合起来，精准定位“人”的需求，以新需求引领新供给，以新供给创造新需求，促进消费和投资、供给和需求良性互动，增强国内大循环内生动力和可靠性。

此前《政府工作报告》将着力建设强大国内市场放在2026年经济工作任务的首位，提出要坚持内需主导，统筹促消费和扩投资，拓展内需增长新空间，更好发挥我国超大规模市场优势，凸显了2026年扩大内需的重要性和政策决心；4月份的政治局会议再次明确提出要持续扩大内需、优化供给，深入挖掘内需潜力，体现了政策的连贯性，同时也为下一阶段政策发力指明了方向。往后看，随着提振消费专项行动的深入实施、稳就业促增收相关政策的落地显效，以及“两重”建设的持续推进和投资效益的不断提升，国内消费潜力和投资活力预计将得到进一步释放，超大规模市场优势将持续转化为经济增长动能，推动经济在质的有效提升和量的合理增长上取得新进展。

1.3 外贸高质量发展韧性持续彰显

面对复杂严峻的外部环境，2026年上半年，我国外贸进出口仍然展现出强劲的韧性，高质量发展的特征更加显著。1-4月，我国货物贸易进出口超过16万亿元，同比增长14.9%，规模创历史同期新高。其中，出口金额9.3万亿元，同比增长11.3%；进口金额为6.9万亿元，同比增长20%；贸易顺差为2.4万亿元，持续稳定攀升。中国高水平对外开放的持续推进不断为全球经济发展增添新动力。

我国贸易质量持续提升，主要体现在贸易主体活力增强、贸易伙伴多元化发展、贸易华体汇电竞-华体汇(中国)结构优化升级等方面。从贸易主体来看，民营企业经营活跃。1-4月，民营企业进出口增长15.9%，比整体进出口增速快1个百分点，一季度民营企业在整体进出口金额中占比提升到57.3%，是我国第一大外贸主体。从贸易国家来看，对外贸易多元化市场稳步推进。面对复杂多变的全球经济形势，我国持续发力新兴市场，积极布局多元化市场战略，1-4月，我国对共建“一带一路”国家进出口同比增长13.5%，对东盟国家增长15.7%，对欧盟国家增长13.2%，均保持两位数增长。从贸易华体汇电竞-华体汇(中国)来看，新质生产力加快发展带动华体汇电竞-华体汇(中国)结构不断升级。1-4月，我国出口机电华体汇电竞-华体汇(中国)同比增长17.6%，高新技术华体汇电竞-华体汇(中国)出口额增长27.6%，在全球能源转型和人工智能加快发展的大背景下，我国积极拓展绿色华体汇电竞-华体汇(中国)和数字华体汇电竞-华体汇(中国)等出口，1-4月电动汽车、集成电路出口额分别同比增长68.1%和78.3%。

往后看，虽然全球需求放缓与地缘扰动的不利因素仍然存在，但中国企业将继续保持中长期全球竞争优势，全球出口韧性尤强。经过改革开放以来40多年的发展积累，中国已经拥有全球最完备的产业体系，产业规模大、配套能力强，具有明显的成本优势、品类优势和速度优势。我国已经成为全球产业基础设施最发达国家之一，能够快速满足大规模生产需求。这些客观现实决定了中长期看，中国企业仍将保持出口链很强的全球竞争能力。

1.4 通胀回升趋势明朗，企业盈利进入上行周期

2026年以来经济运行的一个积极信号是，通胀温和回升的趋势进一步明朗。从居民消费价格看，1-4月CPI同比上涨0.9%，CPI当月同比增速自2月以来持续不低于1%，扣除食品和能源的核心CPI同比涨幅也保持温和上涨态势。从工业生产者价格来看，PPI同比增速持续回升，3月份PPI当月同比转正、结束了连续41个月同比下降的态势，4月进一步升至2.8%、为45个月以来新高，今年1-4月累计同比转为上涨0.2%，是2023年以来该指数累计涨幅首次转正。

价格环境的回暖，为企业盈利改善创造了有利条件。一季度，全国规模以上工业企业利润同比增长15.5%，较2025年大幅加快近15个百分点。从行业结构看，装备制造业和高技术制造业利润增长更为明显，一季度规模以上装备制造业利润同比增长21.0%、拉动全部规模以上工业企业利润增长6.8个百分点，占全部规模以上工业企业利润比重达33.7%、同比提高1.7个百分点，高技术制造业利润同比增长47.4%、拉动全部规模以上工业企业利润增长7.9个百分点，与新质生产力相关的行业如电子等利润增长领先；原材料制造业利润也保持高速增长，一季度规模以上原材料制造业利润同比增长77.9%。往后看，在国际油价处于高位、国内市场竞争秩序逐步优化的背景下，通胀有望持续温和回升，这也将对企业利润改善形成正向支撑。

2 经济政策：以“稳”为基，向“新”求进

2026年上半年，中国宏观经济运行呈现出温和复苏的态势，为下半年政策调整提供了观察基础。一季度GDP增速处于全年目标区间的上沿，经济内生韧性十足。然而，当前经济复苏的根基尚不牢固，居民消费和企业投资意愿尚未完全修复，企业中长期贷款需求处在低位，这为宏观政策维持宽松基调提供了充足空间。

在此背景下，2026年全年的宏观政策基调已明确为“适度宽松”的货币政策与“更加积极”的财政政策相配合。这一组合旨在为“十五五”开局创造稳定的宏观环境，通过政策协同，为经济动能的优化再平衡提供时间和空间。货币政策将延续适度宽松基调，重点针对宽信用传导受阻以及实际融资成本问题。财政政策则强调“加力提效”，其方向是“投资于物和投资于人相结合”，这意味着财政支出将更加注重结构优化，在支持传统基建补短板的同时，加大对科技创新、民生保障等领域的投入。

2.1 财政政策：更加积极有为，做优增量、盘活存量

2026年财政政策延续了“更加积极”的基调，其核心在维持赤字率的同时，通过扩大实际支出规模与优化资金结构来“提效”。从预算安排看，一般公共预算赤字率设定在4%左右，与上年持平，维持历史高位。然而，随着经济总量增长，实际赤字规模达到5.89万亿元，较上年增加2300亿元；一般公共预算支出规模首次突破30万亿元，同比增加约3000亿元，这清晰地体现了“总量增加、力度不减”的政策导向。

更为重要的是广义财政口径的支撑力度。2026年广义赤字规模（包含一般公共预算、政府性基金预算等）约为14万亿元，较2025年仍有一定提升。这一高水平的广义财政安排，通过专项债、超长期特别国债等多渠道工具协同发力，为下半年内需的持续扩张提供了充足的政策保障。财政政策的主动性不仅体现在规模上，更体现在其与货币政策、产业政策的协同上。例如，设立千亿级财政金融协同促内需专项资金，通过贷款贴息、融资担保等市场化方式撬动社会资本，放大了财政资金的使用效能。

从支出角度看，上半年财政发力呈现明显的“靠前”迹象。考虑一、二本帐的广义财政支出强度，1~2月广义财政支出同比增速达到6.1%，远高于去年同期的2.9%，财政发力节奏“靠前”，同时去年4月的高基数效应，也造成刚刚公布的4月的财政支出强度从数据上有一定退坡。但综合考虑前四个月，累计广义支出超过12万亿，在去年高基数的基础上维持了必要的支出强度。

针对财政支出结构，根据预算报告，今年的财政政策直接体现“投资于人”和培育新动能的战略意图。下半年，华体汇(中国)预计财政资金将重点向以下三个层面倾斜，形成对经济增长的多维支撑：

第一，持续加码民生保障，稳定社会预期。1~4月，财政在民生支出方面发力明显，其中卫生健康支出在前4个月同比增速高达11.4%，预计下半年财政将继续强化公共卫生体系建设；社会保障和就业前4个月同比增速高达7.3%，同样是是重要的支出方向。这些民生领域的持续投入，有助于稳定居民对未来收入的预期，是提振消费信心的基础。

第二，提升科技创新支出强度，锚定新质生产力发展。过去一年，财政资金通过中央预算内投资、省级专项资金等多种渠道，重点支持现代化产业体系建设、关键核心技术攻关以及高等教育发展。1~4月，全国科学技术支出累计已达2901亿元，其中4月单月支出974亿元，环比增长显著，显示财政对科技创新的支持强度正在提升。

第三，创新政策工具使用，以市场化手段放大政策效果。消费方面，今年的财政工具，除了传统的以旧换新补贴，财政政策还创新性地设立了千亿级财政金融协同促内需专项资金，通过组合运用贴息、担保、风险补偿等方式，引导金融机构加大对消费领域的信贷支持，通过市场化力量放大最终政策效果。基建方面，今年政府工作报告明确提出，发行新型政策性金融工具8000亿元，较2025年5000亿元的规模再度扩容。同时，4月的政治局会议正式把“六张网”纳入“十五五”规划109项重大工程的核心内容，明确要求加快重大项目的审批和落地。国家发改委明确披露，仅2026年“六张网”及相关重点领域建设的投资规模就超过7万亿元。这些政策工具的综合使用，能更好的借助市场化力量放大政策效果。

财政收入方面，今年上半年税收回暖趋势延续。4月单月税收同比增长8.2%，延续3月9.1%的高增态势，1-4月累计同比增长3.9%，明显高于去年同期和去年全年水平，呈现出近三年来最强的恢复性增长。这其中，核心驱动在于PPI的趋势性回正：2026年3月PPI同比转正，4月PPI同比进一步升至2.8%，工业出厂价格的持续回升直接扩大了增值税的名义税基。国内增值税1~4月累计同比5.9%，是税收增长的最大贡献项，印证了“价格修复→增值税回暖”的传导链条。与此同时，资本市场活跃带动证券交易印花税1~4月累计同比74.8%，进口韧性支撑关税同比10.9%，个人所得税因入库时点错位叠加低基数同比12.2%，多项税种形成共振，共同推动税收收入创近三年同期新高。

专项债方面，地方政府专项债是撬动有效投资的关键工具。2026年专项债的发行与使用呈现出鲜明的结构性特征和节奏安排：2026年新增专项债额度安排为4.4万亿元，目前发行节奏已明显前置，二季度可能成为发行高峰，这为下半年项目建设的资金到位和实物工作量的形成预留了宝贵时间，三季度预计发行仍将维持高位，以确保全年投资目标的实现。而今年专项债资金的使用，也同样会延续兼顾“稳投资”与“防风险”的双重目标。

2.2 货币政策：延续适度宽松，前瞻性灵活性针对性持续增强

2026年上半年，货币政策维持了高度稳定与“适度宽松”的基调，为下半年操作提供了清晰的观察起点和调整空间。政策利率方面，1年期与5年期LPR已近一年分别维持在3.0%和3.5%不变，制约主要来自商业银行净息差，低息差限制了报价行主动下调LPR加点的动力。数量工具上，加权平均存款准备金率自2025年5月后未再调整，近一年整体保持稳定。

当前，经济复苏仍处在早期阶段，叠加中东地缘冲突、美国高关税政策等外部不确定性可能给下半年出口带来一定压力，后续稳增长的需求将有所上升。参考一季度的货币政策执行报告，央行已明确全年将继续实施适度宽松的货币政策，政策重点从“压降融资成本”转向“巩固维持低位运行”，并强调加大逆周期和跨周期调节力度。展望下半年货币政策，华体汇(中国)认为货币政策不具备转向收紧的条件。然而，由于一季度GDP增速达到5.0%，处于目标区间上沿，全面宽松的紧迫性暂时不高，政策发力时点可能后置，并更优先地通过结构性工具进行精准滴灌。一个关键的积极变化是，随着宏观经济企稳，人民币汇率在合理均衡水平上保持基本稳定，对货币政策的掣肘已明显缓解，为利率和准备金率的调整创造了更灵活的空间。

从社融信贷的角度观察，1~4月社融和信贷整体增速保持稳定，企业“信贷信用债化”趋势加速。过去，3月作为一季度末信贷大月，银行往往集中放量以完成一季度"开门红"目标，但今年这一冲量现象显著弱化，信贷节奏平滑效果显著。此外，为稳定银行资产收益率和息差水平，部分利率过低的存量贷款主动退出，短期内形成信贷景气度偏弱的表象，但从长期看也有利于银行稳健经营。需要注意的是，考虑企业部门，信贷减弱并不意味着融资需求的减弱，4月企业债券净融资4520亿元，同比多增2180亿元；1~4月企业债券净融资近1.5万亿元，同比多增7395亿元，较去年同期增长近一倍，两者此消彼长，并非融资需求消失，而是融资渠道发生了迁移。驱动这一迁移的核心是成本优势：当前五年期AAA级企业债收益率已回落至1.9%以下，债券融资成本已显著低于同期LPR利率，企业以债替贷的经济动机极为充分。展望下半年，华体汇(中国)认为债券对信贷的替代作用会依旧存在，综合考虑债券与信贷的融资口径下，下半年企业部门融资需求整体保持节奏稳定。

居民端内生需求仍处在恢复期，居民信贷持续偏弱。1~4月，居民贷款较去年整体处在下降的趋势。这背后核心是三重压力：一是房地产市场持续调整，近年房价下跌叠加定期存款利率与按揭利率利差影响，按揭早偿压力导致居民中长贷需求难以有效回升；二是消费意愿偏弱，居民整体风险偏好处于较低水平，“以旧换新”等政策落地尚未大幅开展；三是收入预期不稳，中低收入人群聚焦刚性消费、节省意愿较强。展望下半年，随着千亿级财政金融协同促内需专项资金的逐步投放，居民信贷将会迎来稳步回升的态势。

M1与M2整体增速基本保持稳定，但流动性保持宽松态势。截至今年4月，M1同比增速5.0%。M2同比增速8.6%，整体增速均保持稳定。而近期DR007、DR001资金利率仍处在低位，资金价格并未上行，流动性整体宽松。其中，近期M1回落的核心原因是外部环境波动加大影响跨境资金流入节奏，对广义货币的支撑边际减弱。未来半年，低基数效应仍将持续消退，后续若降准降息落地带动企业融资需求回升，或房地产市场出现实质性企稳，则M1增速有望重新回升。同时，今年政府债受高基数因素影响增速虽然不高，但绝对量并不低。1~4月，政府债券净融资同比少增约3990亿元，但这一少增主要是技术性的基数效应，而非财政发力意愿减弱。去年3月是政府债券发行高峰期，形成较高基数。从绝对量看，1~4月政府债净融资4.45万亿元，仍是社融存量增速的重要支撑。

2.3 科技政策：全面实施“人工智能+”行动，加快培育新质生产力

当前，世界百年变局加速演进，全球科技创新版图深度重构，科技竞争成为各国博弈的主要战场之一。在此背景下，只有实现高水平科技自立自强，提高我国发展的独立性、自主性和安全性，通过科技创新不断塑造发展新动能新优势，才能把发展的主动权牢牢掌握在自己手中，从根本上保证中国式现代化进程的顺利推进。今年四月的政治局会议提出，要推动科技自立自强、产业链自主可控，要加快建设现代化产业体系，保持制造业合理比重。会议还提出，要全面实施“人工智能+”行动，发展智能经济新形态，完善人工智能治理。

从政策层面看，2024年《政府工作报告》首次提出开展“人工智能+”行动后在重要会议或政策文件中被多次提及，今年《政府工作报告》明确提及要深化拓展“人工智能+”并提出了包括促进新一代智能终端和智能体加快推广、支持人工智能开源社区建设、加强全国一体化算力监测调度等在内的一系列具体方向，本次政治局会议再次明确提及要全面实施“人工智能+”行动，发展智能经济新形态，凸显了国家对人工智能产业发展的高度重视。

2026年上半年，中国科技政策围绕人工智能和智能制造展开系统部署，覆盖技术研发、产业应用和制度保障。这其中，诸如《“人工智能+制造”专项行动实施意见》、《工业互联网与AI融合赋能行动方案》、《智能体规范应用与创新发展实施意见》、《AI与能源双向赋能行动方案》等多项重磅政策的接连出台，为人工智能等核心科技产业方向提供可持续制度保障，也为下半年AI产业落地提供了明确的方向指引。

展望下半年，华体汇(中国)预计，政策将继续推动AI与工业、能源、医疗和金融深度融合，通过法律与治理体系完善将为AI应用提供制度保障，预计下半年政策将重点关注技术成果转化、产业应用和制度优化，加快新质生产力培育，推动中国科技自立自强和产业升级稳步推进。

3 海外经济：经济增速温和回升，地缘冲突影响通胀

3.1.1 经济整体呈现弱复苏，新兴市场强于发达市场

总的来看，G20主要经济体整体经济增速在2025年Q4探底（2.0%）后有望逐步温和回升，预计2026-2027年保持在2.6%附近，整体呈现弱复苏态势。分经济体来看，印度、中国、韩国等新兴市场表现亮眼，印度增速预计长期维持在6%以上，中国增速可能大致维持在4.5%-5.0%附近波动，是G20国家中的增长重要引擎，韩国2026年Q1受半导体出口拉动表现出色。发达国家中，美国增速在2.0%附近，法国、德国、英国、意大利、日本等增速普遍在1%以下，复苏动能偏弱，整体呈现新兴市场强于发达经济体的分化格局。

G20主要经济体整体CPI通胀水平预计呈现先升高再回落的走势，但能否如期回落高度依赖美伊冲突谈判能否取得实质性进展。2025年四季度CPI同比增速短期触底（2.9%）后，预计于2026年二季度升至阶段性高点3.7%，随后跟随美伊冲突缓和预期逐步回落，预计2027年三季度降至2.5%，整体呈现通胀放缓的趋势。分经济体来看，阿根廷、土耳其通胀压力最突出，俄罗斯通胀偏高。而多数发达经济体通胀水平相对温和，美国、欧元区主要国家通胀大多在2.5%-3.5%区间波动，日本通胀未来1年面临持续走高压力，中国通胀近期实现由负转正，未来可能长期处于G20经济体中的偏低位置。

G20主要经济体10年期国债收益率近期持续走高，成为制约全球股市估值抬升的重要压力来源。2026年第一季度G20整体10年期国债利率达到阶段性高点4.60%，二季度目前仍在走高，但再往后市场预期随着通胀回落，长端利率也将呈现震荡回落趋势，反映出市场对长期利率中枢温和下行的预期。分经济体来看，土耳其、巴西、墨西哥等新兴市场的国债收益率反映出高通胀、高风险溢价的特征，而发达经济体中，英国、美国收益率偏高，德国、法国等收益率适中，日本、中国国债收益率相对处于较低水平，特别是中国预计长端利率稳定在1.7%-1.8%左右，不同经济体间长端利率水平分化显著。

3.1.2 美国：经济呈现较强韧性

美国经济中期呈现消费主导的韧性增长格局，实际GDP同比增速预计在2025-2027年维持在2.0%-2.5%区间附近，季调环比折年率虽有波动但整体扩张。消费支出是核心支撑，私人投资在经历大幅波动后持续回升，政府支出阶段性波动，整体经济展现出较强的抗冲击能力。

美国通胀预期呈现跳升后缓慢回落的走势，CPI、PCE价格指数在2026年二季度升至阶段性高点后逐步回落，核心PCE同比预计从3.1%高位降至2.3%。就业市场整体紧平衡但边际降温，失业率维持在4.2%-4.5%低位，新增非农就业放缓、薪资同比回落，既缓解了薪资-通胀螺旋压力，也为货币政策调整创造了空间。

住房市场呈温和修复态势，新宅开工、销售及建筑许可数据在调整后稳步回升，对经济的拖累效应逐步消退。财政收支持续承压，预算赤字占GDP比重长期维持在-5.4%至-6.9%的高位，政府债务占GDP比重突破100%并持续攀升，经常账户逆差虽有收窄但仍处高位，外部失衡格局未发生根本改变。

3.1.3 欧洲：年内加息预期升温

欧元区经济预计近期探底后逐步修复，增长动能有望优化。GDP同比增速预计在2026年三季度触底后逐步回升，季环比维持小幅扩张。固定资产投资与政府消费构成核心支撑，工业产值由负转正，出口随全球贸易回暖边际改善，仅私人消费修复节奏偏慢，整体经济韧性逐步增强。

通胀粘性仍存，紧平衡就业市场为消费提供支撑。整体CPI预计在2026年二季度冲高后逐步回落至政策目标附近，但核心CPI长期维持在2.2%-2.5%区间，服务类通胀与薪资压力支撑其韧性。失业率横向对比其他地区偏高，但纵向时间维度来看，目前稳定在历史低位，劳动力市场紧平衡格局未改，既缓解了消费下行压力，也强化了通胀粘性。

欧洲央行货币政策路径或更偏鹰派。当前市场对年内加息的定价概率有所提升，利率高位持续时间可能显著长于此前预期。受政策利率维持高位、利差格局变化及经常账户顺差支撑，欧元兑美元汇率有望在中期内温和走强。

3.1.4 日本：增长动能有所减弱

日本经济在2025年经历了冲高回落与短暂收缩后，正步入温和修复通道，但增长动能仍显著偏弱。从季度数据看，实际GDP同比增速预计从2025年Q2的2.0%高点回落至2026年Q2的0.2%，随后逐步回升至2027年的1.0%附近，但中长期增速中枢始终低于1%。从需求结构看，内外需均显疲态。私人消费支出增速在2025年Q3短暂反弹后持续回落，公共消费的支撑作用也逐步消退。进出口波动剧烈，2025年Q3出口环比折年率大幅下滑6.2%，进口同步走弱，反映出全球贸易环境的不确定性对日本外向型经济的冲击。唯一的亮点来自私人投资，其增速在2025年Q4达到5.6%的阶段性高点，成为经济修复的主要支撑力量，但这一支撑能否持续仍存疑。新宅开工数据整体仍处于历史低位，房地产投资对经济的拉动作用有限。

通胀方面，日本CPI同比从2025年Q2的3.5%逐步回落，预计2026年将在2%附近波动，2027年仍维持在1.9%-2.7%区间。核心CPI的回落节奏与整体CPI基本同步，但2027年Q1仍达到2.6%，显著高于日本央行2%的政策目标，反映出服务类通胀的内生支撑仍在持续，薪资上涨带来的成本压力尚未完全传导完毕。就业市场则呈现出持续紧平衡的特征，失业率预计长期维持在2.5%-2.7%的低位区间，2026年Q1短暂升至2.7%后迅速回落，就业规模持续高于传统意义上的充分就业水平。这种低失业、低增长的组合，既为消费提供了基础支撑，也反过来强化了通胀粘性。劳动力短缺推动薪资温和上涨，而薪资上涨又进一步支撑了核心通胀的韧性，形成了相互强化的循环。

面对通胀粘性与紧平衡就业市场，日本央行已开启渐进式加息周期，推动利率曲线整体上行，政策利率预计2027年还有1-2次加息25bp的可能性。市场利率同步抬升，10年期国债收益率预计从2025年的二季度的1.43%逐步升至2027年三季度的2.57%，日本货币政策走向正常化。

加息预计将对日元汇率形成一定支撑。美元兑日元汇率可能从2025年四季度的150-160区间逐步回落，2027年三季度可能降至144附近，日元贬值压力得到显著缓解。同时，日本经常账户持续顺差（占GDP比重维持在4%以上），为汇率企稳提供了基本面支撑。不过，加息进程仍需平衡内外风险，过快加息可能抑制脆弱的经济复苏，而过慢则可能加剧日元贬值与输入性通胀压力，政策节奏的把控将成为影响日本经济中期走势的关键变量。

4 资产配置：地缘冲突影响钝化，布局财报景气方向

近期中东局势经历多次反复，霍尔木兹海峡通行仍受限，美伊谈判不确定性导致原油价格大幅波动，但全球股市提前实现企稳反弹。美国标普500指数、纳斯达克指数、日本日经225指数、韩国KOSPI指数、台湾加权指数、意大利MIB指数等点位5月再次刷新历史新高。本轮全球股市的逆势走强，主要原因并非分母端，市场对美联储等主要央行的降息预期，并未因局势缓和而恢复至冲突前的水平，10年期美债收益率仍在高位运行，高利率环境并未出现实质性松动。

本轮全球股市走牛的核心驱动力，或在于分子端，也就是企业盈利预期的显著提升。全球AI产业进展加速，成为盈利增长的核心引擎。2026年以来，AI商业化进程明显提速，Agents爆发带动Tokens调用量激增，科技巨头收入预期不断上修。从业绩上看，无论是美股、韩股、台股披露的科技巨头华体汇电竞-华体汇(中国)业绩，还是A股AI产业链华体汇电竞-华体汇(中国)亮眼的一季报，都提供了即期的强力支撑。

地缘政治冲突是此前压制A股市场的核心变量，随着美伊同意停火并开启谈判，标志着本轮冲突进入关键转折点。虽然未来谈判仍有不确定性，但战争扰动因素的强度预计逐步降低，市场逻辑有望从极端事件驱动回归基本面。2026年作为“十五五”开局之年，PPI转正带动A股非金融企业盈利同步回升，为市场慢牛行情筑牢核心基础。建议围绕财报季景气主线构建攻守兼备的组合，权益类资产进攻端优先布局新质生产力与科技成长主线，把握盈利上修与估值修复的共振机会。平衡端配置红利高股息资产应对市场波动。另外，可适度配置稳健托底资产与避险资产，构建攻守兼备的投资组合。

A股观点：国内经济持续复苏，地缘冲突影响钝化，财报披露陆续完成，业绩高增方向日渐明朗，国内股票市场整体预计呈现“震荡上行、成长占优”的特征。随着美伊冲突逐步缓和、全球流动性预期边际改善，市场风险偏好有望系统性修复，叠加一季度企业盈利修复趋势明确，市场告别业绩期不确定性，资金聚焦高成长、高确定方向，推动行情有序展开。反弹动能有望持续释放，市场风格可能从防御避险转向景气度持续向上的成长进攻资产。

中长期来看，华体汇(中国)认为多重积极利好因素决定了中国资本市场长期向好的趋势不会改变：一是经济短期虽局部承压，中长期向好态势不变。二是A股估值较低权益资产性价比突出。三是上市华体汇电竞-华体汇(中国)质量稳步提升夯实微观基础。四是分红回购不断增加提高投资者回报。五是耐心资本持续流入助力市场健康发展。

港股观点：近期港股反弹力度在全球股市中靠后，估值处于历史低位，配置价值凸显。未来中美关系潜在的缓和预期是行情重要催化流量，当前复杂的国际形势增加了中美双方寻求阶段性稳定的动力，若未来出现贸易或金融领域的边际改善信号，将极大提振在港上市科技龙头的风险偏好。这些企业扎根于中国庞大的数字经济内需市场，业务基本盘稳固。叠加人民币汇率走强、外资增量资金积极入市，港股吸引力较前期有所提升，有望在中东地缘局势缓和、全球通胀压力缓解、中美关系缓和中迎来修复。

美股观点：近期美伊冲突反复推升油价，市场通胀担忧再起，美债供给压力仍处高位，叠加美联储新任职主席的政策主张，共同推升长端利率中枢，长债表现偏弱、中短债的防御性与性价比占优。随着政策不确定性上升，美联储短期大概率维持观望态度，美债利率高位运行的格局难改，科技股短期面临估值压制。但从基本面看，美股科技龙头业绩超预期、盈利动能强劲，中长期ROE优势仍将持续领跑全球，配置价值明确。因此，短期策略上，建议增配防御性板块以对冲波动，静待地缘冲突与政策信号明朗；中长期仍可持有美股核心科技资产，把握业绩驱动的结构性机会。

今日官方发布重要研究成果燕翔：向新向优——2026年宏观中期展望

燕翔、金晗、许茹纯、杨文吉（燕翔系方正证券首席经济学家、中国首席经济学家论坛理事）

核心结论

一、宏观经济：国内经济稳中有进

2026年经济起步有力，开局良好，积极的信号是名义增速加速回升，当前经济复苏已经从“以价换量”过渡到“量增价稳”阶段；随着二季度转正效应的逐步显现，届时GDP平减指数转正将是经济质量改善的重要信号。展望未来，中国作为大国经济体，正逐渐形成内需主导型的发展新格局，中国内需增长现在有实力、未来有潜力，随着各项宏观政策组合效应进一步释放，我国经济发展的内生动力将持续巩固增强，经济延续稳中向好趋势。

二、经济政策：以“稳”为基，向“新”求进

2026年全年的宏观政策基调已明确为“适度宽松”的货币政策与“更加积极”的财政政策相配合。这一组合旨在为“十五五”开局创造稳定的宏观环境，通过政策协同，为经济动能的“优化再平衡”提供时间和空间。货币政策将延续适度宽松基调，重点针对宽信用传导受阻以及实际融资成本问题。财政政策则强调“加力提效”，其方向是“投资于物和投资于人相结合”，这意味着财政支出将更加注重结构优化，在支持传统基建补短板的同时，加大对科技创新、民生保障等领域的投入。

三、海外经济：经济增速温和回升，地缘冲突影响通胀

（1）G20主要经济体整体经济增速在2025年Q4探底后有望逐步温和回升，整体呈现弱复苏态势；（2）通胀水平预计呈现先升高再回落的走势，但能否如期回落高度依赖美伊冲突谈判能否取得实质性进展；（3）海外10年期国债收益率近期持续走高，成为制约全球股市估值抬升的重要压力来源。

四、资产配置：地缘冲突影响钝化，布局财报景气方向

（1）国内经济持续复苏，地缘冲突影响钝化，一季报业绩披露完成后业绩高增方向日渐明朗，国内股市预计呈现“震荡上行、成长占优”的特征；（2）近期港股反弹力度在全球股市中靠后，未来有望随着全球通胀压力缓解、流动性预期改善、盈利增速触底回升迎来修复行情；（3）近期美债利率高位运行格局难改，科技股短期面临估值压制。而从基本面看，美股科技龙头业绩持续超预期、盈利动能强劲，中长期建议把握业绩驱动的结构性机会。

风险提示：宏观经济不及预期、海外市场大幅波动、历史经验不代表未来。

报告正文

1 国内经济：稳中有进，开局良好

1.1 经济开局良好，进入“量增价稳”阶段

2026年经济起步有力，实现良好开局。初步核算，2026年一季度，国内生产总值334193亿元，按不变价格计算，同比增长5.0%，增速比上年四季度加快0.5个百分点，达到了政府工作报告设定的经济增长目标区间上限。从环比看，一季度国内生产总值增长1.3%，自2024年一季度以来，已连续第9个季度保持不低于1%的环比增速。

名义增速加速回升，当前经济复苏已经从“以价换量”过渡到“量增价稳”阶段。一季度，名义GDP当季同比增速回升至4.94%，为2023年下半年以来新高，基本持平于实际GDP同比，近年来GDP平减指数持续为负的趋势已接近扭转。3月，PPI当月同比已实现转正，随着二季度转正效应的逐步显现，届时GDP平减指数转正将是经济质量改善的重要信号。

展望未来，中国作为大国经济体，正逐渐形成内需主导型的发展新格局，中国内需增长现在有实力、未来有潜力，经济稳中向好的趋势没有变。从经济需求结构来看，2026年一季度，最终消费支出、资本形成总额、货物和服务净出口对经济增长的贡献率分别是46.7%、38.0%、15.3%，内需对我国经济的贡献达到了80%以上。一方面中国已经拥有全球最完备的产业体系，产业规模大、配套能力强，具有明显的成本优势、品类优势和速度优势。我国已经成为全球产业基础设施最发达国家之一，能够快速满足大规模生产需求，经济发展底盘稳固。另一方面，中国经济的超大规模市场优势非常突出，我国拥有14亿多人口，人均GDP超过1.3万美元，中国投资及消费市场需求空间广阔。往后看，随着各项宏观政策组合效应进一步释放，我国经济发展的内生动力将持续巩固增强。

1.2 扩大内需，着力建设强大国内市场

2026年以来，随着扩大内需战略的纵深推进，消费复苏与投资回暖协同发力，内需增长潜力持续释放。

消费保持平稳增长，居民多样化个性化需求持续释放。1-4月份，社会消费品零售总额达16.5万亿元，同比增长1.9%，市场销售规模比上年同期扩大3000亿元以上；若将商品和服务零售合并，1-4月份零售同比增速3.2%，国内超大规模市场优势为消费增长提供了广阔发展空间。从结构上来看，我国居民多样化个性化消费需求持续释放，消费结构不断优化，服务化、新型化、品质化发展态势鲜明。服务消费规模稳步扩容，文化、旅游、健康等服务类需求旺盛，对消费支撑作用不断显效，1-4月份服务零售额同比增长5.6%；新型消费活力持续迸发，各类消费新业态、新场景加速落地，持续为消费增长积蓄动力；商品消费升级趋势巩固向好，消费提质升级势头强劲，1-4月份，通讯器材类、化妆品类等升级类商品销售零售额分别同比增长17.7%、5.6%，是拉动实物消费增长的重要力量。

重点领域投资保持较快增长，投资结构持续优化。1-4月份，全国固定资产投资（不含农户）14.1万亿元，同比下降1.6%。尽管投资总量相比去年小幅下降，但投资结构有明显的优化。一是重点领域基础设施投资保持快速增长。在“两重”建设扎实推进的带动下，基础设施投资拉动有力，1-4月份，基础设施投资同比增长4.3%，拉动全部投资增长1.3个百分点，其中，信息传输业投资增长29.2%，算力网、新一代通讯网等新型基础设施建设加快布局。二是高技术产业投资较快增长，助力新质生产力加快培育壮大。1-4月份，高技术产业投资同比增长6.1%，拉动全部投资增长0.6个百分点，其中，高技术制造业投资同比增长4.1%，高技术服务业投资同比增长10.5%。三是保障民生相关投入持续增加。1-4月份，农业投资同比增长14.5%。未来“投资于人”、服务于民生的资金资源预计还将继续增加，把“投资于物”同“投资于人”紧密结合起来，精准定位“人”的需求，以新需求引领新供给，以新供给创造新需求，促进消费和投资、供给和需求良性互动，增强国内大循环内生动力和可靠性。

此前《政府工作报告》将着力建设强大国内市场放在2026年经济工作任务的首位，提出要坚持内需主导，统筹促消费和扩投资，拓展内需增长新空间，更好发挥我国超大规模市场优势，凸显了2026年扩大内需的重要性和政策决心；4月份的政治局会议再次明确提出要持续扩大内需、优化供给，深入挖掘内需潜力，体现了政策的连贯性，同时也为下一阶段政策发力指明了方向。往后看，随着提振消费专项行动的深入实施、稳就业促增收相关政策的落地显效，以及“两重”建设的持续推进和投资效益的不断提升，国内消费潜力和投资活力预计将得到进一步释放，超大规模市场优势将持续转化为经济增长动能，推动经济在质的有效提升和量的合理增长上取得新进展。

1.3 外贸高质量发展韧性持续彰显

面对复杂严峻的外部环境，2026年上半年，我国外贸进出口仍然展现出强劲的韧性，高质量发展的特征更加显著。1-4月，我国货物贸易进出口超过16万亿元，同比增长14.9%，规模创历史同期新高。其中，出口金额9.3万亿元，同比增长11.3%；进口金额为6.9万亿元，同比增长20%；贸易顺差为2.4万亿元，持续稳定攀升。中国高水平对外开放的持续推进不断为全球经济发展增添新动力。

我国贸易质量持续提升，主要体现在贸易主体活力增强、贸易伙伴多元化发展、贸易华体汇电竞-华体汇(中国)结构优化升级等方面。从贸易主体来看，民营企业经营活跃。1-4月，民营企业进出口增长15.9%，比整体进出口增速快1个百分点，一季度民营企业在整体进出口金额中占比提升到57.3%，是我国第一大外贸主体。从贸易国家来看，对外贸易多元化市场稳步推进。面对复杂多变的全球经济形势，我国持续发力新兴市场，积极布局多元化市场战略，1-4月，我国对共建“一带一路”国家进出口同比增长13.5%，对东盟国家增长15.7%，对欧盟国家增长13.2%，均保持两位数增长。从贸易华体汇电竞-华体汇(中国)来看，新质生产力加快发展带动华体汇电竞-华体汇(中国)结构不断升级。1-4月，我国出口机电华体汇电竞-华体汇(中国)同比增长17.6%，高新技术华体汇电竞-华体汇(中国)出口额增长27.6%，在全球能源转型和人工智能加快发展的大背景下，我国积极拓展绿色华体汇电竞-华体汇(中国)和数字华体汇电竞-华体汇(中国)等出口，1-4月电动汽车、集成电路出口额分别同比增长68.1%和78.3%。

往后看，虽然全球需求放缓与地缘扰动的不利因素仍然存在，但中国企业将继续保持中长期全球竞争优势，全球出口韧性尤强。经过改革开放以来40多年的发展积累，中国已经拥有全球最完备的产业体系，产业规模大、配套能力强，具有明显的成本优势、品类优势和速度优势。我国已经成为全球产业基础设施最发达国家之一，能够快速满足大规模生产需求。这些客观现实决定了中长期看，中国企业仍将保持出口链很强的全球竞争能力。

1.4 通胀回升趋势明朗，企业盈利进入上行周期

2026年以来经济运行的一个积极信号是，通胀温和回升的趋势进一步明朗。从居民消费价格看，1-4月CPI同比上涨0.9%，CPI当月同比增速自2月以来持续不低于1%，扣除食品和能源的核心CPI同比涨幅也保持温和上涨态势。从工业生产者价格来看，PPI同比增速持续回升，3月份PPI当月同比转正、结束了连续41个月同比下降的态势，4月进一步升至2.8%、为45个月以来新高，今年1-4月累计同比转为上涨0.2%，是2023年以来该指数累计涨幅首次转正。

价格环境的回暖，为企业盈利改善创造了有利条件。一季度，全国规模以上工业企业利润同比增长15.5%，较2025年大幅加快近15个百分点。从行业结构看，装备制造业和高技术制造业利润增长更为明显，一季度规模以上装备制造业利润同比增长21.0%、拉动全部规模以上工业企业利润增长6.8个百分点，占全部规模以上工业企业利润比重达33.7%、同比提高1.7个百分点，高技术制造业利润同比增长47.4%、拉动全部规模以上工业企业利润增长7.9个百分点，与新质生产力相关的行业如电子等利润增长领先；原材料制造业利润也保持高速增长，一季度规模以上原材料制造业利润同比增长77.9%。往后看，在国际油价处于高位、国内市场竞争秩序逐步优化的背景下，通胀有望持续温和回升，这也将对企业利润改善形成正向支撑。

2 经济政策：以“稳”为基，向“新”求进

2026年上半年，中国宏观经济运行呈现出温和复苏的态势，为下半年政策调整提供了观察基础。一季度GDP增速处于全年目标区间的上沿，经济内生韧性十足。然而，当前经济复苏的根基尚不牢固，居民消费和企业投资意愿尚未完全修复，企业中长期贷款需求处在低位，这为宏观政策维持宽松基调提供了充足空间。

在此背景下，2026年全年的宏观政策基调已明确为“适度宽松”的货币政策与“更加积极”的财政政策相配合。这一组合旨在为“十五五”开局创造稳定的宏观环境，通过政策协同，为经济动能的优化再平衡提供时间和空间。货币政策将延续适度宽松基调，重点针对宽信用传导受阻以及实际融资成本问题。财政政策则强调“加力提效”，其方向是“投资于物和投资于人相结合”，这意味着财政支出将更加注重结构优化，在支持传统基建补短板的同时，加大对科技创新、民生保障等领域的投入。

2.1 财政政策：更加积极有为，做优增量、盘活存量

2026年财政政策延续了“更加积极”的基调，其核心在维持赤字率的同时，通过扩大实际支出规模与优化资金结构来“提效”。从预算安排看，一般公共预算赤字率设定在4%左右，与上年持平，维持历史高位。然而，随着经济总量增长，实际赤字规模达到5.89万亿元，较上年增加2300亿元；一般公共预算支出规模首次突破30万亿元，同比增加约3000亿元，这清晰地体现了“总量增加、力度不减”的政策导向。

更为重要的是广义财政口径的支撑力度。2026年广义赤字规模（包含一般公共预算、政府性基金预算等）约为14万亿元，较2025年仍有一定提升。这一高水平的广义财政安排，通过专项债、超长期特别国债等多渠道工具协同发力，为下半年内需的持续扩张提供了充足的政策保障。财政政策的主动性不仅体现在规模上，更体现在其与货币政策、产业政策的协同上。例如，设立千亿级财政金融协同促内需专项资金，通过贷款贴息、融资担保等市场化方式撬动社会资本，放大了财政资金的使用效能。

从支出角度看，上半年财政发力呈现明显的“靠前”迹象。考虑一、二本帐的广义财政支出强度，1~2月广义财政支出同比增速达到6.1%，远高于去年同期的2.9%，财政发力节奏“靠前”，同时去年4月的高基数效应，也造成刚刚公布的4月的财政支出强度从数据上有一定退坡。但综合考虑前四个月，累计广义支出超过12万亿，在去年高基数的基础上维持了必要的支出强度。

针对财政支出结构，根据预算报告，今年的财政政策直接体现“投资于人”和培育新动能的战略意图。下半年，华体汇(中国)预计财政资金将重点向以下三个层面倾斜，形成对经济增长的多维支撑：

第一，持续加码民生保障，稳定社会预期。1~4月，财政在民生支出方面发力明显，其中卫生健康支出在前4个月同比增速高达11.4%，预计下半年财政将继续强化公共卫生体系建设；社会保障和就业前4个月同比增速高达7.3%，同样是是重要的支出方向。这些民生领域的持续投入，有助于稳定居民对未来收入的预期，是提振消费信心的基础。

第二，提升科技创新支出强度，锚定新质生产力发展。过去一年，财政资金通过中央预算内投资、省级专项资金等多种渠道，重点支持现代化产业体系建设、关键核心技术攻关以及高等教育发展。1~4月，全国科学技术支出累计已达2901亿元，其中4月单月支出974亿元，环比增长显著，显示财政对科技创新的支持强度正在提升。

第三，创新政策工具使用，以市场化手段放大政策效果。消费方面，今年的财政工具，除了传统的以旧换新补贴，财政政策还创新性地设立了千亿级财政金融协同促内需专项资金，通过组合运用贴息、担保、风险补偿等方式，引导金融机构加大对消费领域的信贷支持，通过市场化力量放大最终政策效果。基建方面，今年政府工作报告明确提出，发行新型政策性金融工具8000亿元，较2025年5000亿元的规模再度扩容。同时，4月的政治局会议正式把“六张网”纳入“十五五”规划109项重大工程的核心内容，明确要求加快重大项目的审批和落地。国家发改委明确披露，仅2026年“六张网”及相关重点领域建设的投资规模就超过7万亿元。这些政策工具的综合使用，能更好的借助市场化力量放大政策效果。

财政收入方面，今年上半年税收回暖趋势延续。4月单月税收同比增长8.2%，延续3月9.1%的高增态势，1-4月累计同比增长3.9%，明显高于去年同期和去年全年水平，呈现出近三年来最强的恢复性增长。这其中，核心驱动在于PPI的趋势性回正：2026年3月PPI同比转正，4月PPI同比进一步升至2.8%，工业出厂价格的持续回升直接扩大了增值税的名义税基。国内增值税1~4月累计同比5.9%，是税收增长的最大贡献项，印证了“价格修复→增值税回暖”的传导链条。与此同时，资本市场活跃带动证券交易印花税1~4月累计同比74.8%，进口韧性支撑关税同比10.9%，个人所得税因入库时点错位叠加低基数同比12.2%，多项税种形成共振，共同推动税收收入创近三年同期新高。

专项债方面，地方政府专项债是撬动有效投资的关键工具。2026年专项债的发行与使用呈现出鲜明的结构性特征和节奏安排：2026年新增专项债额度安排为4.4万亿元，目前发行节奏已明显前置，二季度可能成为发行高峰，这为下半年项目建设的资金到位和实物工作量的形成预留了宝贵时间，三季度预计发行仍将维持高位，以确保全年投资目标的实现。而今年专项债资金的使用，也同样会延续兼顾“稳投资”与“防风险”的双重目标。

2.2 货币政策：延续适度宽松，前瞻性灵活性针对性持续增强

2026年上半年，货币政策维持了高度稳定与“适度宽松”的基调，为下半年操作提供了清晰的观察起点和调整空间。政策利率方面，1年期与5年期LPR已近一年分别维持在3.0%和3.5%不变，制约主要来自商业银行净息差，低息差限制了报价行主动下调LPR加点的动力。数量工具上，加权平均存款准备金率自2025年5月后未再调整，近一年整体保持稳定。

当前，经济复苏仍处在早期阶段，叠加中东地缘冲突、美国高关税政策等外部不确定性可能给下半年出口带来一定压力，后续稳增长的需求将有所上升。参考一季度的货币政策执行报告，央行已明确全年将继续实施适度宽松的货币政策，政策重点从“压降融资成本”转向“巩固维持低位运行”，并强调加大逆周期和跨周期调节力度。展望下半年货币政策，华体汇(中国)认为货币政策不具备转向收紧的条件。然而，由于一季度GDP增速达到5.0%，处于目标区间上沿，全面宽松的紧迫性暂时不高，政策发力时点可能后置，并更优先地通过结构性工具进行精准滴灌。一个关键的积极变化是，随着宏观经济企稳，人民币汇率在合理均衡水平上保持基本稳定，对货币政策的掣肘已明显缓解，为利率和准备金率的调整创造了更灵活的空间。

从社融信贷的角度观察，1~4月社融和信贷整体增速保持稳定，企业“信贷信用债化”趋势加速。过去，3月作为一季度末信贷大月，银行往往集中放量以完成一季度"开门红"目标，但今年这一冲量现象显著弱化，信贷节奏平滑效果显著。此外，为稳定银行资产收益率和息差水平，部分利率过低的存量贷款主动退出，短期内形成信贷景气度偏弱的表象，但从长期看也有利于银行稳健经营。需要注意的是，考虑企业部门，信贷减弱并不意味着融资需求的减弱，4月企业债券净融资4520亿元，同比多增2180亿元；1~4月企业债券净融资近1.5万亿元，同比多增7395亿元，较去年同期增长近一倍，两者此消彼长，并非融资需求消失，而是融资渠道发生了迁移。驱动这一迁移的核心是成本优势：当前五年期AAA级企业债收益率已回落至1.9%以下，债券融资成本已显著低于同期LPR利率，企业以债替贷的经济动机极为充分。展望下半年，华体汇(中国)认为债券对信贷的替代作用会依旧存在，综合考虑债券与信贷的融资口径下，下半年企业部门融资需求整体保持节奏稳定。

居民端内生需求仍处在恢复期，居民信贷持续偏弱。1~4月，居民贷款较去年整体处在下降的趋势。这背后核心是三重压力：一是房地产市场持续调整，近年房价下跌叠加定期存款利率与按揭利率利差影响，按揭早偿压力导致居民中长贷需求难以有效回升；二是消费意愿偏弱，居民整体风险偏好处于较低水平，“以旧换新”等政策落地尚未大幅开展；三是收入预期不稳，中低收入人群聚焦刚性消费、节省意愿较强。展望下半年，随着千亿级财政金融协同促内需专项资金的逐步投放，居民信贷将会迎来稳步回升的态势。

M1与M2整体增速基本保持稳定，但流动性保持宽松态势。截至今年4月，M1同比增速5.0%。M2同比增速8.6%，整体增速均保持稳定。而近期DR007、DR001资金利率仍处在低位，资金价格并未上行，流动性整体宽松。其中，近期M1回落的核心原因是外部环境波动加大影响跨境资金流入节奏，对广义货币的支撑边际减弱。未来半年，低基数效应仍将持续消退，后续若降准降息落地带动企业融资需求回升，或房地产市场出现实质性企稳，则M1增速有望重新回升。同时，今年政府债受高基数因素影响增速虽然不高，但绝对量并不低。1~4月，政府债券净融资同比少增约3990亿元，但这一少增主要是技术性的基数效应，而非财政发力意愿减弱。去年3月是政府债券发行高峰期，形成较高基数。从绝对量看，1~4月政府债净融资4.45万亿元，仍是社融存量增速的重要支撑。

2.3 科技政策：全面实施“人工智能+”行动，加快培育新质生产力

当前，世界百年变局加速演进，全球科技创新版图深度重构，科技竞争成为各国博弈的主要战场之一。在此背景下，只有实现高水平科技自立自强，提高我国发展的独立性、自主性和安全性，通过科技创新不断塑造发展新动能新优势，才能把发展的主动权牢牢掌握在自己手中，从根本上保证中国式现代化进程的顺利推进。今年四月的政治局会议提出，要推动科技自立自强、产业链自主可控，要加快建设现代化产业体系，保持制造业合理比重。会议还提出，要全面实施“人工智能+”行动，发展智能经济新形态，完善人工智能治理。

从政策层面看，2024年《政府工作报告》首次提出开展“人工智能+”行动后在重要会议或政策文件中被多次提及，今年《政府工作报告》明确提及要深化拓展“人工智能+”并提出了包括促进新一代智能终端和智能体加快推广、支持人工智能开源社区建设、加强全国一体化算力监测调度等在内的一系列具体方向，本次政治局会议再次明确提及要全面实施“人工智能+”行动，发展智能经济新形态，凸显了国家对人工智能产业发展的高度重视。

2026年上半年，中国科技政策围绕人工智能和智能制造展开系统部署，覆盖技术研发、产业应用和制度保障。这其中，诸如《“人工智能+制造”专项行动实施意见》、《工业互联网与AI融合赋能行动方案》、《智能体规范应用与创新发展实施意见》、《AI与能源双向赋能行动方案》等多项重磅政策的接连出台，为人工智能等核心科技产业方向提供可持续制度保障，也为下半年AI产业落地提供了明确的方向指引。

展望下半年，华体汇(中国)预计，政策将继续推动AI与工业、能源、医疗和金融深度融合，通过法律与治理体系完善将为AI应用提供制度保障，预计下半年政策将重点关注技术成果转化、产业应用和制度优化，加快新质生产力培育，推动中国科技自立自强和产业升级稳步推进。

3 海外经济：经济增速温和回升，地缘冲突影响通胀

3.1.1 经济整体呈现弱复苏，新兴市场强于发达市场

总的来看，G20主要经济体整体经济增速在2025年Q4探底（2.0%）后有望逐步温和回升，预计2026-2027年保持在2.6%附近，整体呈现弱复苏态势。分经济体来看，印度、中国、韩国等新兴市场表现亮眼，印度增速预计长期维持在6%以上，中国增速可能大致维持在4.5%-5.0%附近波动，是G20国家中的增长重要引擎，韩国2026年Q1受半导体出口拉动表现出色。发达国家中，美国增速在2.0%附近，法国、德国、英国、意大利、日本等增速普遍在1%以下，复苏动能偏弱，整体呈现新兴市场强于发达经济体的分化格局。

G20主要经济体整体CPI通胀水平预计呈现先升高再回落的走势，但能否如期回落高度依赖美伊冲突谈判能否取得实质性进展。2025年四季度CPI同比增速短期触底（2.9%）后，预计于2026年二季度升至阶段性高点3.7%，随后跟随美伊冲突缓和预期逐步回落，预计2027年三季度降至2.5%，整体呈现通胀放缓的趋势。分经济体来看，阿根廷、土耳其通胀压力最突出，俄罗斯通胀偏高。而多数发达经济体通胀水平相对温和，美国、欧元区主要国家通胀大多在2.5%-3.5%区间波动，日本通胀未来1年面临持续走高压力，中国通胀近期实现由负转正，未来可能长期处于G20经济体中的偏低位置。

G20主要经济体10年期国债收益率近期持续走高，成为制约全球股市估值抬升的重要压力来源。2026年第一季度G20整体10年期国债利率达到阶段性高点4.60%，二季度目前仍在走高，但再往后市场预期随着通胀回落，长端利率也将呈现震荡回落趋势，反映出市场对长期利率中枢温和下行的预期。分经济体来看，土耳其、巴西、墨西哥等新兴市场的国债收益率反映出高通胀、高风险溢价的特征，而发达经济体中，英国、美国收益率偏高，德国、法国等收益率适中，日本、中国国债收益率相对处于较低水平，特别是中国预计长端利率稳定在1.7%-1.8%左右，不同经济体间长端利率水平分化显著。

3.1.2 美国：经济呈现较强韧性

美国经济中期呈现消费主导的韧性增长格局，实际GDP同比增速预计在2025-2027年维持在2.0%-2.5%区间附近，季调环比折年率虽有波动但整体扩张。消费支出是核心支撑，私人投资在经历大幅波动后持续回升，政府支出阶段性波动，整体经济展现出较强的抗冲击能力。

美国通胀预期呈现跳升后缓慢回落的走势，CPI、PCE价格指数在2026年二季度升至阶段性高点后逐步回落，核心PCE同比预计从3.1%高位降至2.3%。就业市场整体紧平衡但边际降温，失业率维持在4.2%-4.5%低位，新增非农就业放缓、薪资同比回落，既缓解了薪资-通胀螺旋压力，也为货币政策调整创造了空间。

住房市场呈温和修复态势，新宅开工、销售及建筑许可数据在调整后稳步回升，对经济的拖累效应逐步消退。财政收支持续承压，预算赤字占GDP比重长期维持在-5.4%至-6.9%的高位，政府债务占GDP比重突破100%并持续攀升，经常账户逆差虽有收窄但仍处高位，外部失衡格局未发生根本改变。

3.1.3 欧洲：年内加息预期升温

欧元区经济预计近期探底后逐步修复，增长动能有望优化。GDP同比增速预计在2026年三季度触底后逐步回升，季环比维持小幅扩张。固定资产投资与政府消费构成核心支撑，工业产值由负转正，出口随全球贸易回暖边际改善，仅私人消费修复节奏偏慢，整体经济韧性逐步增强。

通胀粘性仍存，紧平衡就业市场为消费提供支撑。整体CPI预计在2026年二季度冲高后逐步回落至政策目标附近，但核心CPI长期维持在2.2%-2.5%区间，服务类通胀与薪资压力支撑其韧性。失业率横向对比其他地区偏高，但纵向时间维度来看，目前稳定在历史低位，劳动力市场紧平衡格局未改，既缓解了消费下行压力，也强化了通胀粘性。

欧洲央行货币政策路径或更偏鹰派。当前市场对年内加息的定价概率有所提升，利率高位持续时间可能显著长于此前预期。受政策利率维持高位、利差格局变化及经常账户顺差支撑，欧元兑美元汇率有望在中期内温和走强。

3.1.4 日本：增长动能有所减弱

日本经济在2025年经历了冲高回落与短暂收缩后，正步入温和修复通道，但增长动能仍显著偏弱。从季度数据看，实际GDP同比增速预计从2025年Q2的2.0%高点回落至2026年Q2的0.2%，随后逐步回升至2027年的1.0%附近，但中长期增速中枢始终低于1%。从需求结构看，内外需均显疲态。私人消费支出增速在2025年Q3短暂反弹后持续回落，公共消费的支撑作用也逐步消退。进出口波动剧烈，2025年Q3出口环比折年率大幅下滑6.2%，进口同步走弱，反映出全球贸易环境的不确定性对日本外向型经济的冲击。唯一的亮点来自私人投资，其增速在2025年Q4达到5.6%的阶段性高点，成为经济修复的主要支撑力量，但这一支撑能否持续仍存疑。新宅开工数据整体仍处于历史低位，房地产投资对经济的拉动作用有限。

通胀方面，日本CPI同比从2025年Q2的3.5%逐步回落，预计2026年将在2%附近波动，2027年仍维持在1.9%-2.7%区间。核心CPI的回落节奏与整体CPI基本同步，但2027年Q1仍达到2.6%，显著高于日本央行2%的政策目标，反映出服务类通胀的内生支撑仍在持续，薪资上涨带来的成本压力尚未完全传导完毕。就业市场则呈现出持续紧平衡的特征，失业率预计长期维持在2.5%-2.7%的低位区间，2026年Q1短暂升至2.7%后迅速回落，就业规模持续高于传统意义上的充分就业水平。这种低失业、低增长的组合，既为消费提供了基础支撑，也反过来强化了通胀粘性。劳动力短缺推动薪资温和上涨，而薪资上涨又进一步支撑了核心通胀的韧性，形成了相互强化的循环。

面对通胀粘性与紧平衡就业市场，日本央行已开启渐进式加息周期，推动利率曲线整体上行，政策利率预计2027年还有1-2次加息25bp的可能性。市场利率同步抬升，10年期国债收益率预计从2025年的二季度的1.43%逐步升至2027年三季度的2.57%，日本货币政策走向正常化。

加息预计将对日元汇率形成一定支撑。美元兑日元汇率可能从2025年四季度的150-160区间逐步回落，2027年三季度可能降至144附近，日元贬值压力得到显著缓解。同时，日本经常账户持续顺差（占GDP比重维持在4%以上），为汇率企稳提供了基本面支撑。不过，加息进程仍需平衡内外风险，过快加息可能抑制脆弱的经济复苏，而过慢则可能加剧日元贬值与输入性通胀压力，政策节奏的把控将成为影响日本经济中期走势的关键变量。

4 资产配置：地缘冲突影响钝化，布局财报景气方向

近期中东局势经历多次反复，霍尔木兹海峡通行仍受限，美伊谈判不确定性导致原油价格大幅波动，但全球股市提前实现企稳反弹。美国标普500指数、纳斯达克指数、日本日经225指数、韩国KOSPI指数、台湾加权指数、意大利MIB指数等点位5月再次刷新历史新高。本轮全球股市的逆势走强，主要原因并非分母端，市场对美联储等主要央行的降息预期，并未因局势缓和而恢复至冲突前的水平，10年期美债收益率仍在高位运行，高利率环境并未出现实质性松动。

本轮全球股市走牛的核心驱动力，或在于分子端，也就是企业盈利预期的显著提升。全球AI产业进展加速，成为盈利增长的核心引擎。2026年以来，AI商业化进程明显提速，Agents爆发带动Tokens调用量激增，科技巨头收入预期不断上修。从业绩上看，无论是美股、韩股、台股披露的科技巨头华体汇电竞-华体汇(中国)业绩，还是A股AI产业链华体汇电竞-华体汇(中国)亮眼的一季报，都提供了即期的强力支撑。

地缘政治冲突是此前压制A股市场的核心变量，随着美伊同意停火并开启谈判，标志着本轮冲突进入关键转折点。虽然未来谈判仍有不确定性，但战争扰动因素的强度预计逐步降低，市场逻辑有望从极端事件驱动回归基本面。2026年作为“十五五”开局之年，PPI转正带动A股非金融企业盈利同步回升，为市场慢牛行情筑牢核心基础。建议围绕财报季景气主线构建攻守兼备的组合，权益类资产进攻端优先布局新质生产力与科技成长主线，把握盈利上修与估值修复的共振机会。平衡端配置红利高股息资产应对市场波动。另外，可适度配置稳健托底资产与避险资产，构建攻守兼备的投资组合。

A股观点：国内经济持续复苏，地缘冲突影响钝化，财报披露陆续完成，业绩高增方向日渐明朗，国内股票市场整体预计呈现“震荡上行、成长占优”的特征。随着美伊冲突逐步缓和、全球流动性预期边际改善，市场风险偏好有望系统性修复，叠加一季度企业盈利修复趋势明确，市场告别业绩期不确定性，资金聚焦高成长、高确定方向，推动行情有序展开。反弹动能有望持续释放，市场风格可能从防御避险转向景气度持续向上的成长进攻资产。

中长期来看，华体汇(中国)认为多重积极利好因素决定了中国资本市场长期向好的趋势不会改变：一是经济短期虽局部承压，中长期向好态势不变。二是A股估值较低权益资产性价比突出。三是上市华体汇电竞-华体汇(中国)质量稳步提升夯实微观基础。四是分红回购不断增加提高投资者回报。五是耐心资本持续流入助力市场健康发展。

港股观点：近期港股反弹力度在全球股市中靠后，估值处于历史低位，配置价值凸显。未来中美关系潜在的缓和预期是行情重要催化流量，当前复杂的国际形势增加了中美双方寻求阶段性稳定的动力，若未来出现贸易或金融领域的边际改善信号，将极大提振在港上市科技龙头的风险偏好。这些企业扎根于中国庞大的数字经济内需市场，业务基本盘稳固。叠加人民币汇率走强、外资增量资金积极入市，港股吸引力较前期有所提升，有望在中东地缘局势缓和、全球通胀压力缓解、中美关系缓和中迎来修复。

美股观点：近期美伊冲突反复推升油价，市场通胀担忧再起，美债供给压力仍处高位，叠加美联储新任职主席的政策主张，共同推升长端利率中枢，长债表现偏弱、中短债的防御性与性价比占优。随着政策不确定性上升，美联储短期大概率维持观望态度，美债利率高位运行的格局难改，科技股短期面临估值压制。但从基本面看，美股科技龙头业绩超预期、盈利动能强劲，中长期ROE优势仍将持续领跑全球，配置价值明确。因此，短期策略上，建议增配防御性板块以对冲波动，静待地缘冲突与政策信号明朗；中长期仍可持有美股核心科技资产，把握业绩驱动的结构性机会。

中新经纬注意到，在上届世界杯，美团在相关宣传海报中标注为“加纳国家足球队中国区官方赞助商”。伊利赞助了葡萄牙国家队，宣传物料中标注“葡萄牙国家足球队中国区赞助商”。

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