作者：柯平昌发布时间：2026-06-15 16:14:49 点击数：25443

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售后服务上门服务电话，智能分配单据：李湛：宏观企稳、结构分化与AI硬件主线

李湛系招商基金首席经济学家、中国首席经济学家论坛理事

2026年5月30日，招商基金首席经济学家李湛亮相由中国首席经济学家论坛、古宇家办联合举办的“2026年中宏观经济与资本市场直播专场”。

他结合2026年国内经济复苏态势与海内外流动性环境，复盘近期 A 股市场运行逻辑，逐一拆解二季度及下半年A股资金、政策、基本面三大核心变量，分析市场结构性机会与潜在风险，梳理行业板块轮动规律，并重点解读AI产业落地如何重塑资本市场估值体系与赛道格局，为投资者梳理了下半年权益市场的配置思路与参考方向。

以下是直播实录：

第一部分：宏观经济大势

主持人小古：2026年国内经济呈现波动复苏态势，二季度货币政策维持适度宽松基调，叠加海外流动性环境边际变化，您如何判断当前宏观经济整体态势？这一宏观环境对全年A股权益市场的定价中枢、整体走势奠定了怎样的底层基调？

李湛：当前宏观环境的核心矛盾，可以概括为“总量逐渐企稳，需求内外分化，科技创新提振”。

国内经济呈现“生产较热、价格回升、需求偏弱”的三层分化。 4月制造业PMI 50.3%连续两个月站上荣枯线，生产端持续扩张；但PPI同比上涨2.8%与CPI同比上涨1.2%之间形成的“剪刀差”，说明上游成本压力向终端消费的传导并不顺畅，企业更多是“以价换量”。更关键的信号来自金融数据——4月居民贷款净减少4900亿元，居民部门仍在主动去杠杆，这是内需复苏斜率的最大硬约束。值得注意的对冲力量在于，企业端通过债券融资补位，直接融资对间接融资的替代，成为今年信用扩张的一条暗线，这意味着资金并未离开实体经济，只是流转路径发生了结构性切换。

海外环境则经历了从“宽松设想”到“紧缩现实”的预期逆转。 沃什就任美联储主席后，市场定价已从年初预期的“全年降息2次”，快速翻转至“年底加息概率60%”，10年期美债收益率突破4.6%。这一变化对国内政策的含义非常直接：央行有宽松的意愿和空间，但汇率与资本流动的外部约束正在收紧，“以我为主”的政策基调面临一定的现实考验。

对A股而言，这一宏观组合决定了全年的定价中枢为“盈利修复托底、流动性约束上限”。分子端，企业盈利在政策托底和生产回暖的支撑下，下行风险可控；分母端，国内10年期国债维持低位为权益资产提供了贴现率安全垫，但海外高利率环境压制了全球资金的风险偏好，A股很难出现全面性的估值泡沫。因此，全年更可能呈现“结构性慢牛”格局，即指数震荡上移，但斜率偏缓，机会更多来自行业景气与政策催化的错位，而非总量流动性的全面宽松。

第二部分：A股整体走势

主持人小古：请问近期A股市场震荡波动、结构性分化显著，是哪些宏观、资金、基本面、情绪因素共同主导了当前的市场走势？

李湛：当前A股的震荡分化，本质上是基本面分层、资金再平衡、情绪高波动三重力量交织的结果，而非简单的牛熊方向选择。可以从四个维度拆解其内在逻辑：

第一，宏观预期的“内外温差”， 2026年4月出口同比维持韧性，说明外需仍是重要支撑；但国内CPI同比上涨1.2%，内需修复的斜率偏缓。这种“外热内温”的格局，直接导致了市场对顺周期板块与科技成长板块的定价出现系统性分化，前者缺乏盈利改善的宏观验证，后者则受益于产业趋势独立景气。

第二，盈利面的“K型分化”。 一季度科创板净利润同比增长207%，而主板增长4.9%，半导体、软件服务等赛道业绩爆发与传统板块低迷形成鲜明对比。这种分化并非短期周期波动，而是反映了新旧动能切换的深层趋势。资金向高景气赛道集中，在基本面层面是理性的，但客观上造成了局部板块的拥挤度过高。

第三，资金行为出现“结构变化”。一方面，融资余额突破2.9万亿创历史新高，显示散户情绪高、加杠杆追热点；另一方面，ETF年初至今净赎回近8000亿元，机构在宽基指数上热情有所减退，北向资金也集中于少数龙头标的。这种“散户关注主题、机构守护核心”的差异，解释了为何市场热点频出但指数层面暂时缺乏整体快速上涨的特征。

第四，情绪面陷入博弈。板块轮动速度快，资金在获利了结与低位补涨之间快速切换，可能是因为增量资金入场短期相对有限，市场主要在既有筹码中反复博弈。

综合来看，当前市场并非牛熊之争，而是景气分层下的结构性拥挤，高景气赛道因基本面过硬吸引资金扎堆，但交易过度拥挤又加剧了波动；传统板块估值偏低却缺乏催化剂。这种格局下，择时的重要性让位于择行业板块，关键在于区分“景气”与“热点”。

主持人小古：当前A股整体估值处于近两年合理区间，企业盈利修复、政策持续护航、场外资金储备充足，市场存在哪些能够支撑后市震荡上行的核心积极因素？

李湛：当前A股的核心支撑，并非单一因素的边际改善，而是“盈利底、政策底、资金底、估值底”四重底部的渐进确认与共振。这一格局决定了市场不具备系统性下行风险，上行的关键矛盾已从“有没有支撑”转向“支撑何时形成闭环”。

第一，盈利端从“周期反弹”迈向“结构升级”。一季度全A净利润同比增长6.6%，剔除金融后增速达10.7%，不仅是数据的改善，更重要的是驱动逻辑发生了深层切换，从过去依赖资源品涨价的单轮驱动，转向科技成长与高端制造的双轮驱动。这意味着企业盈利修复的内生性和持续性在增强，市场上涨的基础正从“估值修复”转向“盈利验证”，行情的健康度明显提升。

第二，政策端“双轮护航”，但关键在结构性流动性红利的再分配。货币政策维持“适度宽松”基调，全年降准降息仍有空间；财政政策“更加积极”配合十五五重大项目加速落地。但更值得重视的是，结构性工具对科技、绿色、数字金融的定向滴灌，实际上是在重塑市场的流动性分配格局。这种“精准宽松”比总量扩张更利于权益市场的结构性行情延续。

第三，居民储蓄率仍处高位，4月已现存款搬家迹象，场外资金储备充裕是客观现实。但资金从观望转向配置的核心触发点，或许不是估值便宜，而是盈利改善与赚钱效应的扩散。一旦主板盈利修复确认、分红率持续提升，储蓄向权益资产的迁移将从试探性流入转向趋势性增配。

第四，估值端提供非对称风险收益比，构成市场的安全锚。沪深300、上证50的PE仍处于历史40%分位左右，消费、医药、金融等板块处于近五年低位。这意味着指数下行有底，一旦预期改善或外资回流，低估值板块的估值修复将自动托住市场中枢。

综合来看，这四个因素并非简单并列，而是形成盈利驱动到政策护航，再到资金跟进，最后落脚到估值修复的正反馈链条。当前市场上涨有基本面抓手，下跌有估值与政策托底，结构性慢牛的底层逻辑未被破坏。

主持人小古：站在当前时点，A股后市需要重点警惕哪些潜在风险，包括海外流动性波动、经济复苏斜率不及预期、板块交易拥挤、地缘风险外溢等层面？

李湛：当前市场处于盈利验证、流动性博弈、产业兑现的三期叠加。最大风险并非单一变量变化，而是多重约束形成负反馈共振。具体的风险主要有以下五点：

第一，海外流动性开始转向紧缩，分母端形成硬约束。年末加息概率有所增加，十年美债近期突破4.6%，中美利差倒挂。北向资金高度集中于AI硬件、新能源等高估值板块，若全球流动性再平衡触发资金回流，高估值资产将面临非基本面驱动的估值重估，形成"估值压缩—被动赎回"的负反馈。

第二，内需复苏斜率偏缓，盈利预期存在透支后的下修风险。4月居民信贷负增长、M2-M1剪刀差维持高位，企业投资和居民消费修复动能仍弱。市场估值已较大程度计价盈利拐点，若后续内需修复不及预期，全市场盈利预测面临系统性下修，“预期差”将从支撑转为拖累。

第三，微观流动性结构脆弱，杠杆资金放大波动。AI等板块交易拥挤度处历史高位，融资余额突破2.9万亿，高杠杆与高集中的持仓结构意味着，一旦外部风险触发调整，极易引发融资盘平仓和跟风抛售，在存量博弈环境下显著放大波动。

第四，地缘冲突推升输入性通胀，政策空间遭遇两难。中东局势扰动能源供应链，油价上行抬升通胀预期，从汇率和资本流动层面约束宽松空间。内需偏弱本需流动性托底，但输入性通胀使央行宽松节奏趋于谨慎，对权益估值形成中期约束。

第五，资本市场供给扩容有可能影响存量资金供需失衡。半导体、AI等企业集中IPO，百亿级募资项目增多，短期分流部分存量资金，影响高成长赛道流动性溢价。叠加限售解禁和产业减持，市场有可能面临短期阶段性流动性压力。

五条风险线并非完全独立，而是相互交织、彼此强化：海外流动性预期收紧可能触发高估值调整，杠杆放大波动，盈利下修预期升温，政策又因通胀约束难以快速对冲。当前风险管理的核心，在于识别“高杠杆、高拥挤”的交集，而非简单判断牛熊方向。

第三部分：A股行业板块与结构性机会

主持人小古：2026年A股市场结构性行情特征凸显，板块轮动速度较快，请问当前市场的核心轮动逻辑是什么？景气成长与低估值价值板块将如何演绎分化行情？

李湛：当前A股的核心轮动逻辑，是存量博弈下的确定性再定价，即资金从预期博弈转向景气验证，从主题扩散转向业绩兑现。第一，行业内部分化加剧。这一逻辑呈现两个维度的分化：一是产业链内部“去伪存真”，以AI为例，上游算力因订单可见度高持续获得溢价，下游应用因商业化进度参差波动加大；二是市值风格由资金属性主导，融资余额创新高推动小盘成长股活跃，但宽基ETF持续净赎回显示机构在大盘蓝筹上撤退。下半年若外资回流或长线资金入市，大盘价值可能阶段性占优；若场内杠杆资金仍是主力，则小盘成长继续主导。

景气成长与低估值价值的分化，短期是“战术性再平衡”，中长期或是“产业趋势对估值修复的压制”

短期看，AI、半导体等赛道交易拥挤，波动加大是必然结果，但业绩验证将淘汰伪概念标的，真成长经震荡后仍有望上行。与此同时，消费、医药、金融等低估值板块处于历史低位，若Q2业绩降幅收窄、分红率提升，将吸引防御性资金配置，形成阶段性“高切低”。

但中长期视角下，这种修复更多是波动缓冲而非主线切换。在AI产业周期与国产替代的大背景下，成长风格占优的底层逻辑未被破坏；低估值板块的估值修复，需要宏观强复苏或海外流动性大幅宽松触发，年内兑现概率或有限。价值板块提供的是组合防御性，真正的超额收益仍需要来自对成长产业趋势的精准把握。

主持人小古：在市场波动加剧、板块分化加剧的背景下，普通投资者和机构资金在行业配置上，应该遵循怎样的思路规避波动、把握结构性行情？

李湛：当前市场处于“高波动、高分化”的状态，配置思路应从进攻博弈转向平衡防御与成长，核心目标考虑从收益最大化转向夏普比率最大化。

第一，构建“核心资产”组合。核心仓位适当关注高股息红利资产。当前居民去杠杆延续、长端利率低位，高股息资产的“股债收益比”具备替代效应，能提供跨周期安全垫。

第二，建立拥挤度触发机制。当板块融资买入占比突破历史高分位、卖方覆盖骤升时，要考虑择机获利了结并切换至低估值、低配置方向。普通投资者降低交易频率，以行业ETF替代个股；机构投资者严控单行业暴露上限，追求用红利压波动、用景气博超额。

第三，严守三条红线：不加杠杆——融资余额处于历史高位，杠杆是风险放大器而非仅仅是收益放大器；单一行业集中度不要过高，不留满仓——始终保持现金比例，为波动保留战略性买入的行权能力。

第四部分：AI产业与资本市场赛道机会

主持人小古：今年AI应用端持续落地、产业迭代加速，AI板块成为A股科技主线核心，如何看待当前A股AI相关赛道的估值合理性？产业商业化进度能否持续支撑板块行情？

李湛：当前AI板块的核心矛盾是产业趋势与估值预期的赛跑，整体处于从主题催化向业绩验证切换的临界点。

硬件端已进入“高估值高景气”的博弈区间。算力、芯片、光模块的估值已包含较高成长溢价，4月光纤制造价格环比涨22.5%，算力基建供需紧张已从价格信号确认。但前期涨幅已大，当前估值高度依赖中报业绩兑现，一旦增速不及预期，调整压力将显著大于上游资源品。

应用端的分化更为关键。B端工业AI因ROI清晰、付费意愿强，估值有基本面锚定；C端应用则因用户付费率低、同质化严重，仍停留在“叙事驱动”阶段，估值支撑较弱。

关于商业化进度能否支撑行情，我认为2026年中报是关键分水岭。今年是AI从“主题”转向“业绩”的拐点：有真实订单、能兑现利润的垂直场景将有机会迎来戴维斯双击；纯概念标的将可能被市场淘汰。中长期看，AI商业化足以支撑3年以上的产业趋势，但短期股价已透支未来1-2年增长，中报季将是“去伪存真”的分化窗口，而非板块普涨。

主持人小古：AI产业链上下游分化明显，算力、数据、应用、终端各细分赛道景气度差异较大，从资本市场投资视角来看，下半年AI领域哪些细分方向具备更高的性价比和成长确定性？

李湛：下半年AI投资应遵循“确定性优先、估值保护”的二维框架，从产业资本开支和商业化兑现两条主线筛选方向。

性价比最高的是端侧AI与智能体。智能体框架降低了开发门槛，企业本地部署需求上升，当前渗透率处于早期，估值尚未泡沫化。叠加下半年新品发布周期，存在事件驱动机会，或作为卫星仓位博取超额收益。

成长确定性较强的是算力基建与推理芯片。产业资本开支高增已从超聚变IPO等信号得到验证；更关键的是，AI需求结构正从训练转向推理，推理芯片、高速存储、光模块仍是核心瓶颈。若下半年云厂商Capex继续上修，该方向或将有机会迎来业绩与估值的戴维斯双击，为组合提供产业趋势的确定性锚定。

需要谨慎的是大模型平台与C端应用。大模型竞争激烈且价格战持续，商业化路径模糊；C端应用同质化严重，获客成本高，多数华体汇电竞-华体汇(中国)仅通过API调用大模型能力，缺乏核心壁垒与定价权，当前估值仍主要由叙事支撑而非业绩。

核心策略是“以算力为盾，以端侧为矛”：前者提供产业趋势的确定性，后者提供估值性价比的弹性；同时回避缺乏壁垒的纯概念标的，争取在业绩验证期守住夏普比率。

主持人小古：AI正成为资产定价的新主线，深刻改变科技板块的估值体系和资金偏好，长期来看，AI产业升级会如何重塑A股科技板块的整体格局，投资者该如何把握长期赛道红利、规避题材炒作风险？

李湛：AI对A股科技板块的重塑，不是简单的估值方法调整，而是从“主题投资”向“底层基础设施”的范式升级。这一过程中，科技板块的投资逻辑正在发生三个深层变革：

第一，估值体系从利润定价转向期权定价。传统制造业依赖PE、PB等存量指标，但AI华体汇电竞-华体汇(中国)处于高资本开支、高研发投入的扩张期，利润表无法反映真实价值。市场开始采用“单用户价值”“算力收入增速”“模型调用量”等流量指标，本质上是将未来商业化前景折现为当前估值。这导致科技板块整体估值中枢上移，但波动率也系统性加大，估值不再是对过去的总结，而是对产业趋势的"期权定价"。

第二，资金偏好从“分散博弈”转向“龙头定价”。AI产业的赢家通吃效应显著，技术壁垒和规模效应导致资源向头部集中。北向资金重仓少数AI硬件龙头，融资资金涌入半导体大市值华体汇电竞-华体汇(中国)，小市值纯概念标的被边缘化。这意味着科技板块的投资正在“机构化”，资金不再追逐短期题材，而是争夺产业趋势中的定价权。

第三，行业格局从“边界清晰”转向“生态闭环”。AI PC、智能驾驶等终端要求芯片、算法、系统深度耦合，传统电子、计算机、通信的行业边界在模糊。未来A股科技板块的投资，将从行业轮动演变为产业链轮动。投资者选股的维度，从选行业升级为选生态位。

对于长期赛道红利的把握，考虑建立“三维跟踪+两类规避”的框架。三维跟踪方面，一是产业资本开支，验证上游算力需求的真实性；二是订单能见度，区分在手订单与远期意向；三是政策落地节奏，把握国产替代和算力基建的推进时点。两类规避方面，一是规避缺乏核心壁垒的“API套壳”华体汇电竞-华体汇(中国)，这类企业是大模型的渠道而非价值创造者；二是规避估值透支未来3年以上增长的标的，在产业趋势中，存续久比涨得快更重要。

主持人小古：AI 硬件链已经涨了不少，投资者最关心的问题就是“还能不能进”。您判断一个热门板块是否还能配置，更看估值所处的位置，还是更看产业景气度有没有继续上修的空间？

李湛：这是一个经典的"估值锚定"与"景气驱动"的权衡问题。我认为不能二选一，要建立“估值-景气”动态矩阵。

短期来看，交易结构比估值分位更重要。当前AI硬件链成交额占全市场比例已处历史高位，融资余额单周增速过快，筹码结构趋于拥挤。在存量博弈环境下，边际定价权由资金行为决定，而非基本面。即使产业景气度仍在，拥挤度过高也会触发阶段性回调。因此，短期是否还能进，关键看资金拥挤度是否出现松动信号，而非静态PE。

中期来看，景气度上修空间是核心矛盾。若连续两季度订单增速上行、毛利率扩张，说明高估值可被高成长消化，板块进入"估值平移"而非"估值回调"；反之，若订单增速放缓、库存周转天数上升，即使估值分位不高，也意味着景气拐点临近。中期维度上，景气的边际变化比估值的绝对水平更具指示意义。

长期来看，产业趋势决定天花板，估值只是入场成本。AI算力基建仍处于早期渗透阶段，长期需求曲线陡峭，趋势未被破坏前，短期估值高低并非长期资金的决定性约束。

当前AI硬件链处于“高景气+高拥挤”区间，新资金不宜追高，更适合等待两个信号：一是交易拥挤度回落至中性水平，二是中报业绩兑现度超预期。两者共振，才是较为相对合适的配置窗口。

主持人小古：对普通投资者来说，AI 最大的难题不是看不懂趋势，而是不知道什么时候已经拥挤了。您觉得 AI 细分板块过热的信号通常是什么？是成交额占比过高、估值明显透支、订单不及预期，还是业绩增速开始放缓？

李湛：AI板块过热的判定，从来不是单一指标触发，而是交易、估值、基本面三维共振的结果。不同阶段，各维度的权重和指示意义完全不同。

交易面，拥挤度是更敏感的领先信号。当前电子+通信板块成交占比已达25.6%，通信设备拥挤度触及2020年以来100%分位，已接近历史警戒线。但需要区分的是，高拥挤不等于顶部，当前AI仍是A股稀缺的高景气资产，资金更多在产业链内部“高切低”，而非全面撤离。只有当“结构性拥挤”演变为“大幅资金回撤”，才可能构成系统性风险。

估值面，关键看PEG而非静态PE。当前AI板块远未达到2000年互联网泡沫级别，但细分赛道分化严重。

基本面或是最终影响因素。2026年Q1电子板块净利润同比增67%，光模块、液冷订单饱满，算力硬件基本面依然扎实。但信号往往藏在细节里：订单质量比数量重要，二级零部件厂在ODM模式下供应商切换风险大；更危险的是业绩增速环比放缓——人形机器人板块2026年Q1增速下降已引发板块回调，验证了高估值资产对增速边际下降的敏感。

因此，AI过热的触发顺序通常是：交易拥挤度先行预警到估值PEG确认透支，再到基本面增速放缓最终裁决。当前算力硬件处于“高拥挤+高景气”的博弈区间，尚未触发基本面弱化，但也需要一定程度的平衡配置低估值红利和出口景气板块，对冲AI硬件板块估值的波动。

本月国家机构传达最新政策李湛：宏观企稳、结构分化与AI硬件主线

李湛系招商基金首席经济学家、中国首席经济学家论坛理事

2026年5月30日，招商基金首席经济学家李湛亮相由中国首席经济学家论坛、古宇家办联合举办的“2026年中宏观经济与资本市场直播专场”。

他结合2026年国内经济复苏态势与海内外流动性环境，复盘近期 A 股市场运行逻辑，逐一拆解二季度及下半年A股资金、政策、基本面三大核心变量，分析市场结构性机会与潜在风险，梳理行业板块轮动规律，并重点解读AI产业落地如何重塑资本市场估值体系与赛道格局，为投资者梳理了下半年权益市场的配置思路与参考方向。

以下是直播实录：

第一部分：宏观经济大势

主持人小古：2026年国内经济呈现波动复苏态势，二季度货币政策维持适度宽松基调，叠加海外流动性环境边际变化，您如何判断当前宏观经济整体态势？这一宏观环境对全年A股权益市场的定价中枢、整体走势奠定了怎样的底层基调？

李湛：当前宏观环境的核心矛盾，可以概括为“总量逐渐企稳，需求内外分化，科技创新提振”。

国内经济呈现“生产较热、价格回升、需求偏弱”的三层分化。 4月制造业PMI 50.3%连续两个月站上荣枯线，生产端持续扩张；但PPI同比上涨2.8%与CPI同比上涨1.2%之间形成的“剪刀差”，说明上游成本压力向终端消费的传导并不顺畅，企业更多是“以价换量”。更关键的信号来自金融数据——4月居民贷款净减少4900亿元，居民部门仍在主动去杠杆，这是内需复苏斜率的最大硬约束。值得注意的对冲力量在于，企业端通过债券融资补位，直接融资对间接融资的替代，成为今年信用扩张的一条暗线，这意味着资金并未离开实体经济，只是流转路径发生了结构性切换。

海外环境则经历了从“宽松设想”到“紧缩现实”的预期逆转。 沃什就任美联储主席后，市场定价已从年初预期的“全年降息2次”，快速翻转至“年底加息概率60%”，10年期美债收益率突破4.6%。这一变化对国内政策的含义非常直接：央行有宽松的意愿和空间，但汇率与资本流动的外部约束正在收紧，“以我为主”的政策基调面临一定的现实考验。

对A股而言，这一宏观组合决定了全年的定价中枢为“盈利修复托底、流动性约束上限”。分子端，企业盈利在政策托底和生产回暖的支撑下，下行风险可控；分母端，国内10年期国债维持低位为权益资产提供了贴现率安全垫，但海外高利率环境压制了全球资金的风险偏好，A股很难出现全面性的估值泡沫。因此，全年更可能呈现“结构性慢牛”格局，即指数震荡上移，但斜率偏缓，机会更多来自行业景气与政策催化的错位，而非总量流动性的全面宽松。

第二部分：A股整体走势

主持人小古：请问近期A股市场震荡波动、结构性分化显著，是哪些宏观、资金、基本面、情绪因素共同主导了当前的市场走势？

李湛：当前A股的震荡分化，本质上是基本面分层、资金再平衡、情绪高波动三重力量交织的结果，而非简单的牛熊方向选择。可以从四个维度拆解其内在逻辑：

第一，宏观预期的“内外温差”， 2026年4月出口同比维持韧性，说明外需仍是重要支撑；但国内CPI同比上涨1.2%，内需修复的斜率偏缓。这种“外热内温”的格局，直接导致了市场对顺周期板块与科技成长板块的定价出现系统性分化，前者缺乏盈利改善的宏观验证，后者则受益于产业趋势独立景气。

第二，盈利面的“K型分化”。 一季度科创板净利润同比增长207%，而主板增长4.9%，半导体、软件服务等赛道业绩爆发与传统板块低迷形成鲜明对比。这种分化并非短期周期波动，而是反映了新旧动能切换的深层趋势。资金向高景气赛道集中，在基本面层面是理性的，但客观上造成了局部板块的拥挤度过高。

第三，资金行为出现“结构变化”。一方面，融资余额突破2.9万亿创历史新高，显示散户情绪高、加杠杆追热点；另一方面，ETF年初至今净赎回近8000亿元，机构在宽基指数上热情有所减退，北向资金也集中于少数龙头标的。这种“散户关注主题、机构守护核心”的差异，解释了为何市场热点频出但指数层面暂时缺乏整体快速上涨的特征。

第四，情绪面陷入博弈。板块轮动速度快，资金在获利了结与低位补涨之间快速切换，可能是因为增量资金入场短期相对有限，市场主要在既有筹码中反复博弈。

综合来看，当前市场并非牛熊之争，而是景气分层下的结构性拥挤，高景气赛道因基本面过硬吸引资金扎堆，但交易过度拥挤又加剧了波动；传统板块估值偏低却缺乏催化剂。这种格局下，择时的重要性让位于择行业板块，关键在于区分“景气”与“热点”。

主持人小古：当前A股整体估值处于近两年合理区间，企业盈利修复、政策持续护航、场外资金储备充足，市场存在哪些能够支撑后市震荡上行的核心积极因素？

李湛：当前A股的核心支撑，并非单一因素的边际改善，而是“盈利底、政策底、资金底、估值底”四重底部的渐进确认与共振。这一格局决定了市场不具备系统性下行风险，上行的关键矛盾已从“有没有支撑”转向“支撑何时形成闭环”。

第一，盈利端从“周期反弹”迈向“结构升级”。一季度全A净利润同比增长6.6%，剔除金融后增速达10.7%，不仅是数据的改善，更重要的是驱动逻辑发生了深层切换，从过去依赖资源品涨价的单轮驱动，转向科技成长与高端制造的双轮驱动。这意味着企业盈利修复的内生性和持续性在增强，市场上涨的基础正从“估值修复”转向“盈利验证”，行情的健康度明显提升。

第二，政策端“双轮护航”，但关键在结构性流动性红利的再分配。货币政策维持“适度宽松”基调，全年降准降息仍有空间；财政政策“更加积极”配合十五五重大项目加速落地。但更值得重视的是，结构性工具对科技、绿色、数字金融的定向滴灌，实际上是在重塑市场的流动性分配格局。这种“精准宽松”比总量扩张更利于权益市场的结构性行情延续。

第三，居民储蓄率仍处高位，4月已现存款搬家迹象，场外资金储备充裕是客观现实。但资金从观望转向配置的核心触发点，或许不是估值便宜，而是盈利改善与赚钱效应的扩散。一旦主板盈利修复确认、分红率持续提升，储蓄向权益资产的迁移将从试探性流入转向趋势性增配。

第四，估值端提供非对称风险收益比，构成市场的安全锚。沪深300、上证50的PE仍处于历史40%分位左右，消费、医药、金融等板块处于近五年低位。这意味着指数下行有底，一旦预期改善或外资回流，低估值板块的估值修复将自动托住市场中枢。

综合来看，这四个因素并非简单并列，而是形成盈利驱动到政策护航，再到资金跟进，最后落脚到估值修复的正反馈链条。当前市场上涨有基本面抓手，下跌有估值与政策托底，结构性慢牛的底层逻辑未被破坏。

主持人小古：站在当前时点，A股后市需要重点警惕哪些潜在风险，包括海外流动性波动、经济复苏斜率不及预期、板块交易拥挤、地缘风险外溢等层面？

李湛：当前市场处于盈利验证、流动性博弈、产业兑现的三期叠加。最大风险并非单一变量变化，而是多重约束形成负反馈共振。具体的风险主要有以下五点：

第一，海外流动性开始转向紧缩，分母端形成硬约束。年末加息概率有所增加，十年美债近期突破4.6%，中美利差倒挂。北向资金高度集中于AI硬件、新能源等高估值板块，若全球流动性再平衡触发资金回流，高估值资产将面临非基本面驱动的估值重估，形成"估值压缩—被动赎回"的负反馈。

第二，内需复苏斜率偏缓，盈利预期存在透支后的下修风险。4月居民信贷负增长、M2-M1剪刀差维持高位，企业投资和居民消费修复动能仍弱。市场估值已较大程度计价盈利拐点，若后续内需修复不及预期，全市场盈利预测面临系统性下修，“预期差”将从支撑转为拖累。

第三，微观流动性结构脆弱，杠杆资金放大波动。AI等板块交易拥挤度处历史高位，融资余额突破2.9万亿，高杠杆与高集中的持仓结构意味着，一旦外部风险触发调整，极易引发融资盘平仓和跟风抛售，在存量博弈环境下显著放大波动。

第四，地缘冲突推升输入性通胀，政策空间遭遇两难。中东局势扰动能源供应链，油价上行抬升通胀预期，从汇率和资本流动层面约束宽松空间。内需偏弱本需流动性托底，但输入性通胀使央行宽松节奏趋于谨慎，对权益估值形成中期约束。

第五，资本市场供给扩容有可能影响存量资金供需失衡。半导体、AI等企业集中IPO，百亿级募资项目增多，短期分流部分存量资金，影响高成长赛道流动性溢价。叠加限售解禁和产业减持，市场有可能面临短期阶段性流动性压力。

五条风险线并非完全独立，而是相互交织、彼此强化：海外流动性预期收紧可能触发高估值调整，杠杆放大波动，盈利下修预期升温，政策又因通胀约束难以快速对冲。当前风险管理的核心，在于识别“高杠杆、高拥挤”的交集，而非简单判断牛熊方向。

第三部分：A股行业板块与结构性机会

主持人小古：2026年A股市场结构性行情特征凸显，板块轮动速度较快，请问当前市场的核心轮动逻辑是什么？景气成长与低估值价值板块将如何演绎分化行情？

李湛：当前A股的核心轮动逻辑，是存量博弈下的确定性再定价，即资金从预期博弈转向景气验证，从主题扩散转向业绩兑现。第一，行业内部分化加剧。这一逻辑呈现两个维度的分化：一是产业链内部“去伪存真”，以AI为例，上游算力因订单可见度高持续获得溢价，下游应用因商业化进度参差波动加大；二是市值风格由资金属性主导，融资余额创新高推动小盘成长股活跃，但宽基ETF持续净赎回显示机构在大盘蓝筹上撤退。下半年若外资回流或长线资金入市，大盘价值可能阶段性占优；若场内杠杆资金仍是主力，则小盘成长继续主导。

景气成长与低估值价值的分化，短期是“战术性再平衡”，中长期或是“产业趋势对估值修复的压制”

短期看，AI、半导体等赛道交易拥挤，波动加大是必然结果，但业绩验证将淘汰伪概念标的，真成长经震荡后仍有望上行。与此同时，消费、医药、金融等低估值板块处于历史低位，若Q2业绩降幅收窄、分红率提升，将吸引防御性资金配置，形成阶段性“高切低”。

但中长期视角下，这种修复更多是波动缓冲而非主线切换。在AI产业周期与国产替代的大背景下，成长风格占优的底层逻辑未被破坏；低估值板块的估值修复，需要宏观强复苏或海外流动性大幅宽松触发，年内兑现概率或有限。价值板块提供的是组合防御性，真正的超额收益仍需要来自对成长产业趋势的精准把握。

主持人小古：在市场波动加剧、板块分化加剧的背景下，普通投资者和机构资金在行业配置上，应该遵循怎样的思路规避波动、把握结构性行情？

李湛：当前市场处于“高波动、高分化”的状态，配置思路应从进攻博弈转向平衡防御与成长，核心目标考虑从收益最大化转向夏普比率最大化。

第一，构建“核心资产”组合。核心仓位适当关注高股息红利资产。当前居民去杠杆延续、长端利率低位，高股息资产的“股债收益比”具备替代效应，能提供跨周期安全垫。

第二，建立拥挤度触发机制。当板块融资买入占比突破历史高分位、卖方覆盖骤升时，要考虑择机获利了结并切换至低估值、低配置方向。普通投资者降低交易频率，以行业ETF替代个股；机构投资者严控单行业暴露上限，追求用红利压波动、用景气博超额。

第三，严守三条红线：不加杠杆——融资余额处于历史高位，杠杆是风险放大器而非仅仅是收益放大器；单一行业集中度不要过高，不留满仓——始终保持现金比例，为波动保留战略性买入的行权能力。

第四部分：AI产业与资本市场赛道机会

主持人小古：今年AI应用端持续落地、产业迭代加速，AI板块成为A股科技主线核心，如何看待当前A股AI相关赛道的估值合理性？产业商业化进度能否持续支撑板块行情？

李湛：当前AI板块的核心矛盾是产业趋势与估值预期的赛跑，整体处于从主题催化向业绩验证切换的临界点。

硬件端已进入“高估值高景气”的博弈区间。算力、芯片、光模块的估值已包含较高成长溢价，4月光纤制造价格环比涨22.5%，算力基建供需紧张已从价格信号确认。但前期涨幅已大，当前估值高度依赖中报业绩兑现，一旦增速不及预期，调整压力将显著大于上游资源品。

应用端的分化更为关键。B端工业AI因ROI清晰、付费意愿强，估值有基本面锚定；C端应用则因用户付费率低、同质化严重，仍停留在“叙事驱动”阶段，估值支撑较弱。

关于商业化进度能否支撑行情，我认为2026年中报是关键分水岭。今年是AI从“主题”转向“业绩”的拐点：有真实订单、能兑现利润的垂直场景将有机会迎来戴维斯双击；纯概念标的将可能被市场淘汰。中长期看，AI商业化足以支撑3年以上的产业趋势，但短期股价已透支未来1-2年增长，中报季将是“去伪存真”的分化窗口，而非板块普涨。

主持人小古：AI产业链上下游分化明显，算力、数据、应用、终端各细分赛道景气度差异较大，从资本市场投资视角来看，下半年AI领域哪些细分方向具备更高的性价比和成长确定性？

李湛：下半年AI投资应遵循“确定性优先、估值保护”的二维框架，从产业资本开支和商业化兑现两条主线筛选方向。

性价比最高的是端侧AI与智能体。智能体框架降低了开发门槛，企业本地部署需求上升，当前渗透率处于早期，估值尚未泡沫化。叠加下半年新品发布周期，存在事件驱动机会，或作为卫星仓位博取超额收益。

成长确定性较强的是算力基建与推理芯片。产业资本开支高增已从超聚变IPO等信号得到验证；更关键的是，AI需求结构正从训练转向推理，推理芯片、高速存储、光模块仍是核心瓶颈。若下半年云厂商Capex继续上修，该方向或将有机会迎来业绩与估值的戴维斯双击，为组合提供产业趋势的确定性锚定。

需要谨慎的是大模型平台与C端应用。大模型竞争激烈且价格战持续，商业化路径模糊；C端应用同质化严重，获客成本高，多数华体汇电竞-华体汇(中国)仅通过API调用大模型能力，缺乏核心壁垒与定价权，当前估值仍主要由叙事支撑而非业绩。

核心策略是“以算力为盾，以端侧为矛”：前者提供产业趋势的确定性，后者提供估值性价比的弹性；同时回避缺乏壁垒的纯概念标的，争取在业绩验证期守住夏普比率。

主持人小古：AI正成为资产定价的新主线，深刻改变科技板块的估值体系和资金偏好，长期来看，AI产业升级会如何重塑A股科技板块的整体格局，投资者该如何把握长期赛道红利、规避题材炒作风险？

李湛：AI对A股科技板块的重塑，不是简单的估值方法调整，而是从“主题投资”向“底层基础设施”的范式升级。这一过程中，科技板块的投资逻辑正在发生三个深层变革：

第一，估值体系从利润定价转向期权定价。传统制造业依赖PE、PB等存量指标，但AI华体汇电竞-华体汇(中国)处于高资本开支、高研发投入的扩张期，利润表无法反映真实价值。市场开始采用“单用户价值”“算力收入增速”“模型调用量”等流量指标，本质上是将未来商业化前景折现为当前估值。这导致科技板块整体估值中枢上移，但波动率也系统性加大，估值不再是对过去的总结，而是对产业趋势的"期权定价"。

第二，资金偏好从“分散博弈”转向“龙头定价”。AI产业的赢家通吃效应显著，技术壁垒和规模效应导致资源向头部集中。北向资金重仓少数AI硬件龙头，融资资金涌入半导体大市值华体汇电竞-华体汇(中国)，小市值纯概念标的被边缘化。这意味着科技板块的投资正在“机构化”，资金不再追逐短期题材，而是争夺产业趋势中的定价权。

第三，行业格局从“边界清晰”转向“生态闭环”。AI PC、智能驾驶等终端要求芯片、算法、系统深度耦合，传统电子、计算机、通信的行业边界在模糊。未来A股科技板块的投资，将从行业轮动演变为产业链轮动。投资者选股的维度，从选行业升级为选生态位。

对于长期赛道红利的把握，考虑建立“三维跟踪+两类规避”的框架。三维跟踪方面，一是产业资本开支，验证上游算力需求的真实性；二是订单能见度，区分在手订单与远期意向；三是政策落地节奏，把握国产替代和算力基建的推进时点。两类规避方面，一是规避缺乏核心壁垒的“API套壳”华体汇电竞-华体汇(中国)，这类企业是大模型的渠道而非价值创造者；二是规避估值透支未来3年以上增长的标的，在产业趋势中，存续久比涨得快更重要。

主持人小古：AI 硬件链已经涨了不少，投资者最关心的问题就是“还能不能进”。您判断一个热门板块是否还能配置，更看估值所处的位置，还是更看产业景气度有没有继续上修的空间？

李湛：这是一个经典的"估值锚定"与"景气驱动"的权衡问题。我认为不能二选一，要建立“估值-景气”动态矩阵。

短期来看，交易结构比估值分位更重要。当前AI硬件链成交额占全市场比例已处历史高位，融资余额单周增速过快，筹码结构趋于拥挤。在存量博弈环境下，边际定价权由资金行为决定，而非基本面。即使产业景气度仍在，拥挤度过高也会触发阶段性回调。因此，短期是否还能进，关键看资金拥挤度是否出现松动信号，而非静态PE。

中期来看，景气度上修空间是核心矛盾。若连续两季度订单增速上行、毛利率扩张，说明高估值可被高成长消化，板块进入"估值平移"而非"估值回调"；反之，若订单增速放缓、库存周转天数上升，即使估值分位不高，也意味着景气拐点临近。中期维度上，景气的边际变化比估值的绝对水平更具指示意义。

长期来看，产业趋势决定天花板，估值只是入场成本。AI算力基建仍处于早期渗透阶段，长期需求曲线陡峭，趋势未被破坏前，短期估值高低并非长期资金的决定性约束。

当前AI硬件链处于“高景气+高拥挤”区间，新资金不宜追高，更适合等待两个信号：一是交易拥挤度回落至中性水平，二是中报业绩兑现度超预期。两者共振，才是较为相对合适的配置窗口。

主持人小古：对普通投资者来说，AI 最大的难题不是看不懂趋势，而是不知道什么时候已经拥挤了。您觉得 AI 细分板块过热的信号通常是什么？是成交额占比过高、估值明显透支、订单不及预期，还是业绩增速开始放缓？

李湛：AI板块过热的判定，从来不是单一指标触发，而是交易、估值、基本面三维共振的结果。不同阶段，各维度的权重和指示意义完全不同。

交易面，拥挤度是更敏感的领先信号。当前电子+通信板块成交占比已达25.6%，通信设备拥挤度触及2020年以来100%分位，已接近历史警戒线。但需要区分的是，高拥挤不等于顶部，当前AI仍是A股稀缺的高景气资产，资金更多在产业链内部“高切低”，而非全面撤离。只有当“结构性拥挤”演变为“大幅资金回撤”，才可能构成系统性风险。

估值面，关键看PEG而非静态PE。当前AI板块远未达到2000年互联网泡沫级别，但细分赛道分化严重。

基本面或是最终影响因素。2026年Q1电子板块净利润同比增67%，光模块、液冷订单饱满，算力硬件基本面依然扎实。但信号往往藏在细节里：订单质量比数量重要，二级零部件厂在ODM模式下供应商切换风险大；更危险的是业绩增速环比放缓——人形机器人板块2026年Q1增速下降已引发板块回调，验证了高估值资产对增速边际下降的敏感。

因此，AI过热的触发顺序通常是：交易拥挤度先行预警到估值PEG确认透支，再到基本面增速放缓最终裁决。当前算力硬件处于“高拥挤+高景气”的博弈区间，尚未触发基本面弱化，但也需要一定程度的平衡配置低估值红利和出口景气板块，对冲AI硬件板块估值的波动。


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